行业盈利处在改善周期当中且经济复苏面临一定的不确定性，公用事业防御性仍有较强价值，更强的确定性和乐观的盈利增长前景是公司股价表现优异的关键。聚焦四条主线：受益低利率和装机增长共振的龙头水电；受益燃料及硅料成本端下行的火电龙头以及绿电运营商；受益数字化和新兴电力系统相互融合的电力信息化标的、以及受益于顺价推进后毛差有望修复的优质城然龙头。

成本及装机正变得更加有利，行业盈利改善提速。从新增电量供给结构看，在新能源持续挤压下，火电基础电源地位正遭受挑战。港口动力煤现货价格已重新跌回2021 年中期水平且前景仍不乐观，火电盈利正开启周期性修复。大水电装机增长释放电量积极影响，且自身博弈能力也在日益增强；光伏上中游价格出现明显回落，经济性增强正刺激绿电装机意愿。在成本端下行以及装机增长等因素刺激下，预计2023 年行业整体盈利能力将有明显改善且盈利增长提速。

有利的低利率环境，降低WACC 及修复报表。根据Wind 统计，2023Q1，A 股中信电力及公用事业行业的负债规模达到3.9 万亿，期末资产负债率为64%，利率处于低水平且弱宏观环境下利率未来可能不断下降的预期，有助行业财务费用节约和投资能力扩张。从历史经验看，低利率环境有助于降低WACC 和提升水电公司内在价值，水电公司在低利率阶段相比市场具有明显的超额收益。

适宜改革的外部环境，更透明及市场化的价格机制。低通胀环境和能源价格大幅回落，为公用事业行业的市场化改革，提供适宜改革的外部环境。电力体制改革近期迈出关键一步，第三监管周期开启了准许成本+合理收益的原则开始核定输配电价，电价更加透明及市场化。虽然燃料成本下行带动行业盈利周期性改善，但行业长期回报低迷的结构性问题不应该被煤价短期下跌的利好被掩盖，放宽电价浮动区间、完善现货市场、疏导成本等结构性改革措施需要持续推进。

能源及信息深度融合，带来新需求及新商业模式。在新型电力建设过程中，传统电力结构、技术特征、运行机制、发展模式等将发生革命性的变化，催生虚拟电厂、微电网、功率预测等大量新模式和新业态，且新应用场景有望随着电力市场化改革不断推进而落地并繁荣发展。以虚拟电厂为例，我们预计到2025/2030年，虚拟电厂整体的市场空间容量有望达到723/1,961 亿元。

风险因素：用电需求增速大幅下滑；售电价格大幅下降；燃料成本大幅上升；新能源装机增长不及预期；风光造价大幅上行；电力数字化投资不及预期。

投资建议：宏观环境偏弱和行业盈利，偏防御的公用事业仍有较强价值，维持行业“强于大市”评级。考虑经济复苏形势面临一定的不确定性，更强的确定性和乐观的盈利增长前景是公司股价持续表现优异的关键。推荐长江电力、国投电力、川投能源、国电电力、华能国际（A&H）、华电国际（A&H）、浙能电力、内蒙华电、龙源电力（A&H）、中国核电、中国广核（A&H）、中国燃气，建议关注三峡能源、华润电力、广宇发展、大唐新能源等。