公司发布2024 年3 季报，1-3Q24 实现营收41.0 亿元，同比+5.9%，实现归母净利润4.5 亿元，同比-8.9%；3Q24 单季实现营收21.9 亿元，同比+2.3%，实现归母净利润3.9 亿元，同比-5.3%。公司3Q24 月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。后续餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅，省外版图持续扩张，维持买入评级。

支撑评级的要点

月饼营收表现稳健，餐饮业务增长较快，速冻营收持续承压。公司1-3Q24/3Q24 实现营收41.0/21.9 亿元，同比+5.9%/+2.3%。（1）分品类来看，公司1-3Q24 月饼/餐饮/速冻/ 其他产品营收分别同比+0.2%/+15.5%/-1.8%/+13.9% （ 3Q24 分别同比+0.1%/+17.3% /-4.8%/+0.6%）。根据公司披露的公告，截至 2024 年农历八月十五（2024 年9 月17 日），公司自有品牌月饼累计销量 1374 万盒（同比+1.5%），表现稳健，3Q24 单季月饼业务共实现营收14.1 亿元。同时受益于直营门店数量的增加，公司3Q24 餐饮收入延续较快增长趋势。公司速冻业务3Q24 营收同比-4.8%，持续承压。（2）分地区来看，1-3Q24 公司食品制造业务广东省内/广东省外/境外营收分别同比+2.5%/+3.5%/-0.2%（其中3Q24 分别同比+0.6%/-2.1%/ -24.8%）。3 季度省内市场基本盘稳固，省外市场营收小幅下降、境外业务有所收缩。（3）分渠道来看，公司1-3Q24 食品制造业务直销/经销营收分别同比+4.5%/+1.8%（其中3Q24 分别同比+5.3%/-9.1%）。（4）从经销商数量来看，截至3Q24 期末，公司总共有1110 家经销商，环比2Q24 净增加29 家。

受毛利率下降拖累，3Q24 归母净利率下降1.4pct。（1）公司1-3Q23/3Q23 毛利率33.1%/39.5%，同比-3.3pct/-2.8pct。毛利率下降或因加大了终端支持力度，以及毛利率较低的餐饮业务占比提升所致。（2）公司1-3Q24/3Q24 销售费用率8.9%/7.3%，同比-0.6pct/-0.9pct，管理费用率8.1%/6.7%，同比-0.1pct/-0.2pct，销售费用率下降或系营收结构、渠道结构发生变化所致，管理费用率波动相对较小。（3）受毛利率下降的拖累，公司1-3Q24/3Q24 归母净利率为10.9%/17.8%，同比-1.8pct/-1.4pct。

餐饮+食品双主业协同发展，广东省外市场扩张可期。(1) 公司通过餐饮来树品牌，再通过食品业务做增量，餐饮+食品双主业协同发展，成长逻辑顺畅。截至1H24，公司拥有餐饮直营门店49 家，其中“广州酒家”直营门店27 家。我们认为，公司依托粤菜文化传承者的品牌定位，可顺利向各种广式传统特色食品进行延伸。（2）1-3Q24公司新增经销商233 家，减少195 家，其中省外净新增经销商29 家。食品业务通过“以点带面”巩固以粤港澳大湾区为核心的华南市场，重点开拓了华东、华北等区域的主要城市，不断完善跨区域业务布局。

估值

由于2024 年餐饮、礼赠需求较弱，我们调整盈利预测，预计24-26 年EPS 为0.91、1.05、1.19 元，同比-6.3%、+16.0%、+13.5%，对应PE 为18.4/15.9/14.0 倍。维持买入评级。

评级面临的主要风险

（1）经济环境下行，餐饮需求不及预期；（2）省外扩张不及预期。