事件概述

公司2023 年10 月21 日公告，子公司内蒙古三维新材料有限公司与乌海高新技术产业开发区管委会签署《投资合作框架协议》，投资项目包括70 万吨/年 1,4 丁二醇（BDO）、50 万吨/年可降解塑料PBAT、24 万吨/年高端聚醚材料 PTMEG、10 万吨/年 N-甲基吡喏烷酮（NMP）及配套绿电项目，预计投资总金额148 亿元，其中绿电投资48 亿元，计划 2026 年前完成项目投资建设并投产使用。

分析判断:

公司BDO 总产能将达100 万吨，推动业绩跃升。公司2022 年3 月开工建设BDO 一体化项目一期，主要产能包括36 万吨电石、30 万吨BDO、10 万吨PBAT，目前已基本建设完成，我们预计11 月BDO 开始投产并贡献利润。此次内蒙三维与乌海高新区签署投资框架协议，与原规划的二期项目相比，新增配套建设绿电产能，并增加10 万吨BDO、5 万吨NMP，未来项目全部建成后，公司BDO 一体化项目总规模将达100 万吨BDO、60 万吨PBAT、30 万吨PTMEG、10 万吨GBL、10 万吨NMP。

2022 年我国BDO 产能与产量分别为267 万吨、193 万吨，今年需求端氨纶、可降解塑料、PBT、锂电正极溶剂NMP 受国内外经济环境影响较大，但预计随着下游新增产能不断释放，BDO 需求将持续增长；同时供给端虽然规划产能较多，但顺酐法受高油价影响、炔醛法受制于原料电石产能指标，新增的具备成本竞争力的BDO 产能将远低于规划。公司项目所在地乌海区位优势明显，并与全球氨纶龙头晓星集团签订战略合作，是未来百万吨BDO 达产后顺利销售的重要保障。

投资绿电将奠定公司成本与低碳优势。BDO 炔醛法工艺中电石生产耗电量占比最高，而绿电成本低至0.21 元/度，以吨电石耗电3400 度、100 万吨BDO 测算，用电成本每降低0.1 元/度，可为公司节省4.08 亿元。BDO 成本结构中甲醇、电、氢气分别占比28%、21%、8%，因绿电也可生产绿色甲醇、氢气，我们认为公司BDO 项目未来在成本端有较大下降空间。此外投资绿电可满足下游客户需求，并有望出口至环保标准较高的海外地区，提升公司在绿色低碳煤化工产业链的竞争力。

公司即将进入利润快速成长期。公司2023 年上半年利润1.16 亿元，同比增长21.8%，我们预计传统业务中轨交材料下半年有望较快增长，橡胶胶带业务保持稳定。公司2022 年公布股权激励，考核目标为2022-2024 年扣非净利分别同比增长80%、500%、2000%，随着一期30 万吨BDO 逐步投产，我们预计今年四季度为公司利润拐点，业绩将进入快速增长阶段。

投资建议

由于公司项目进度变化与股本转增，调整此前2023 年盈利预测与EPS，并新增2024-2025 年预测，预计公司2023-2025 年营业收入分别为43.07/72.47/97.72 亿元（原预测2023 年收入46 亿元），归母净利润分别为4.41/13.33/19.31 亿元（原预测2023 年为9.91 亿元），EPS 分别为0.56/1.68/2.44 元（原预测2023 年为1.66 元），对应2023 年10 月24 日收盘价17.13 元PE 分别为30.76/10.18/7.02 倍。公司此次投资项目达产后，BDO 总产能将达100 万吨，绿电提升公司成本竞争力并契合未来环保趋势，2023 年四季度开始公司业绩将呈现拐点向上大幅增长，维持“买入”评级。

风险提示

BDO 项目达产进度低于预期的风险；此次投资框架协议落地不确定性的风险。