23H1 收入/归母净利同比-2.8%/+21.8%，维持“增持”评级8 月30 日公司发布2023 年半年报：23H1 收入/归母净利18.4/1.2 亿元，同比-2.8%/+21.8%，略高于此前我们的归母净利前瞻（1.07 亿元）。23Q2实现收入/ 归母净利10.2/0.7 亿元， 同比+1.7%/+54.5% ， 环比+22.4%/+61.9%。考虑到公司销售承压，我们下调公司2023-2025 年归母净利预测为4.4/5.6/7.4 亿元（前值5.0/6.2/7.8 亿元）。23 年橡胶带/装配式轨交归母净利0.44/3.92 亿元，可比公司23 年Wind 一致预期均值14xPE/0.32xPEG，考虑公司轨交创新模式及多元化提速，且轨交业务有望进入区域复制阶段（预计公司轨交业务23-25 净利复合增速47%），给予16xPE/0.8xPEG，目标价14.97 元（前值20.81 元），维持“增持”。

23H1 毛利率同比修复，成本侧多数原材料采购价格均有降幅23H1 公司橡胶V 带/输送带/聚酯切片销量分别为6289 万AM / 1690 万平方米/7.7 万吨，同比+6.6%/+3.5%/-8.7%，收入1.42/5.50/4.73 亿元，同比+5.6%/+10.2%/-20.3%。23H1 聚酯纤维/ 橡胶类/轨枕业务分别实现收入8.6/6.9/1.8 亿元，同比-11.5%/+9.0%/-4.2%。23H1 综合毛利率14.9%，同比+3.3pct，23Q2 综合毛利率为13.9%，同/环比+5.5/-2.1pct，毛利率同比有所上升主要系公司除线绳、砂石外的主要原材料采购价格同比均有下降，23Q2 天然橡胶/合成橡胶/水泥采购均价同比-13.9%/-9.5%/-4.5%。

23H1 费用率提升，经营现金流转好

23H1 期间费用率9.5%，同比+2.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率1.0%/3.5%/2.1%/2.9%，同比-0.2/+0.5/+1.2/+0.8pct。23H1 归母/扣非归母净利率为6.3%/6.2%，同比+1.3/+1.5pct；23Q2 为7.0%/7.4%，同比+2.4/+3.2pct。23H1 末有息负债率/资产负债率分别为51.3%/62.2%，同比+12.2/+12.1pct，系长短期银行贷款增加导致。23H1 经营净现金流1.6 亿元，同比+2.6 亿元，系购买商品、接受劳务支付现金减少所致；23Q2 经营净现金流1.5 亿元，同比+2.4 亿元。

23Q2 新签订单同比+53.1%，BDO 项目基本建设完成23H1 公司累计新签合同额为1.5 亿元，同比+19.9%，其中铁路项目新签合同额为5749 万元，同比-37.5%，城市轨道交通项目新签合同额为9238 万元，同比+179.8%；Q2 单季度新签8725 万元，同比+53.1%。公司BDO一体化项目基本建设完成，已经具备生产条件，目前正推进设备调试及人员培训工作，为后续生产做好准备，相关销售渠道已基本搭建完毕，销售团队已与下游多家客户达成初步合作意向，确保“投产即销售”。

风险提示：BDO 项目建设不及预期；轨交业务拓展受阻；原料大幅涨价。