本报告导读：

2019 年业绩增速-20%、新签增速8.6%、订单保障倍数2 倍；公司深耕住宅全装修业务实力强、拓展全生态家居服务等多元业务，看好订单业绩筑底回升。

投资要点：

维持增持。公司2019 年营收69.4 亿元(+6.4%)、净利2.1 亿元(-19.9%)低于预期，因地产压力/少数股东损益/商誉减值/所得税率等；考虑到疫情影响及地产端资金压力，下调预测2020-21 年EPS 至0.47/0.58 元(原0.89/1.16元)增速20/25%，预测2022 年EPS 为0.72 元增速23%；参考同业可比公司估值，给予2020 年14 倍PE，下调目标价至6.58 元，增持。

毛/净利率小幅下滑，经营现金流大幅好转。1)2019 年单季净利增速37/14/-63/-54%；2)毛利率13%(-1.5pct)，其中公装施工11.5%(-0.64pct)；净利率3.98%(-0.43pct)；3)四费率6.48%(-0.56pct)；4)经营净现金流2.4 亿元(+25.5%)因加强施工项目回款/应收回收，收现比73.5%(+6.2pct)/付现比61%(-0.7pct)；5)应收账款占总资产53.5%(-0.5pct)，负债率74.4%(-1.8pct)。

新签增速9%，全装修施工新签高增30%。1)2019 年新签117 亿元(+8.6%)，全装修施工83.1 亿元(+30%)占比71%/设计4.4 亿元(+2%)/幕墙门窗7.1亿元(+100%)/家装施工1.7 亿元(+253%)；2)截至2019 年末已签约待实施1389 亿元(+26%)保障倍数2 倍；3)2020Q1 新签18.4 亿元(-27%)。

建立“两翼一箭”发展战略。1)国内平均住宅全装修比例约10%、一线城市新房50%，远低发达国家80%的水平，公司全装修实力强、具客户资源/人员/数据资源优势将充分受益；2)坚守“两翼一箭”发展战略，传统领域上保持现有业务即住宅全装修(包括B2B2C)的稳定增长；创新领域上，建设全生态家居服务平台，提供面向C 端消费者的生活家居升级服务；3)成功发行3.84 亿元可转债，将用于在手全装修项目，利好夯实主业/提高市占率/缓解资金需求；4)将加速C 端业务的发展，逐步建立B 端和C 端均衡的业务结构；将研究智能家居/装配式内装等。

风险提示：地产遇冷，全装修推进不及预期，应收账款风险等