事件：公司发布2024 年中报，2024 年上半年营收15.9 亿元，同比+3.8%，归母净利润2.5 亿元，同比-2.4%，扣非后归属母公司股东的净利润2.5 亿元，同比-3.7%。其中2024 年第二季度收入6.9 亿元，同比-2.5%，归母净利润1.0 亿元，同比-14.2%，扣非后归属母公司股东的净利润0.9 亿元，同比-14.7%。

2024 年第二季度酱油收入4.3 亿元，同比-3.1%，食醋收入0.9 亿元，同比-10.2%。2024 年第一季度酱油收入5.7 亿元，同比+9.1%，而2024 年第二季度酱油收入负增长。食醋已经连续三个季度负增长。2024 年第一季度食醋收入1.1 亿，同比-6.2%，而2024 年第二季度收入增速-10.2%，下降幅度超过第一季度。其他产品上半年收入3.6 亿元，同比+10.8%，2024 年第二季度北部区域收入1.4 亿，同比+17.6%。北部区域是二季度表现最好的区域，收入占比为20.3%。收入占比最大的区域西部已经连续两个季度负增长。收入第二大的区域东部区域，第二季度收入1.4 亿元，同比-7.7%。

经销商数量在持续增加。截止2024 年6 月30 日经销商数量3560 家，今年上半年增加433 家，其中第一季度增加192 家。经销商增加最多的区域是西部，其次为北部。

投资建议：我们预计2024-2026 年公司实现营业收入32.4/34.8/38.2 亿元，同比+1.1%/+7.3%/+9.8% ； 归母净利润4.9/5.4/6.2 亿元， 同比-7.1%/+8.7%/+14.9%，ESP 分别为0.48/0.52/0.60 元。公司管理层积极进取且尽责，公司零添加酱油的定位已经深入消费者心中，给予“增持”评级。

风险提示：大本营市场西部区域持续负增长；高价位的零添加产品热度减弱；餐饮渠道开拓持续受阻。