事 项：

10 月28 日晚间公司发布三季度业绩公告，前三季度营收17.45 亿元，较上年同期增24.00%；归母净利润为1.56 亿元，较上年同期增6.45%；其中3Q16 实现营收5.91 亿，同增32.79%；归母净利润为4209 万元，较上年同期减6.40%。

主要观点

1.配料业务带动营收高速增长，16Q3 净利略有下滑公司1~9 月份实现营收17.45 亿元，较上年同期增24.00%；归母净利润为1.56 亿元，较上年同期增6.45%；三费同比下行0.8pct 至10.4%，毛利率同比下行2.7pct 至21.3%；其中3Q16 实现营收5.91 亿，同增32.79%；归母净利润为4209 万元，较上年同期减6.40%。关于公司业绩要点：1）收入高速增长，但净利润同比小幅下滑主要因为低毛利的配料收入高速增长，估测配料收入增速在30%~40%；2）毛利下滑与公司经营季节性有关，历年Q3 毛利较低；3）公司管理持续改善，前三季度销售费率同比下行0.4pct，管理费用同比下行0.7pct。

2.应用带动销售获取客户粘性，配料业务逐渐向产业链上游延伸公司的配料业务（主要包括乳制品和可可制品）主要是依靠“食用香精”

业务带动的，即在向客户销售香精的同时销售食品配料，这种模式使配料业务具有极高的客户粘性。同时，随着公司业务规模的不断扩展，公司开始逐渐向配料业务产业链上游延伸， 8 月份已经收购国内规模较大的专业化工业巧克力生产企业天舜食品45.65%股权，公司配料业务巧克力占比只有25%，还有淡奶油40%、黄油20%、乳酪10%、水果制品5%，我们推测公司仍有向其他类型配料生产企业投资的预期。

3.香精香料国内行业充分竞争，技术突破和外延并购值得关注全球香精香料行业CR10 约80%，CR4 超50%，相比之下国内香精香料公司千家，但规模化企业不超过400 家，行业集中度具有较高的提升空间。此外，某些行业技术上的突破可能带动成本大幅下降，推动业绩上行，也是公司值得关注和跟踪的要素。

4.投资建议：

结合公司配料业务高增速及逐渐向产业链上游延伸的趋势，我们预计16~18 年归母净利润增速为6.5%、16.5%、15.2%；EPS 分别为0.59、0.69、0.80 元，对应PE37X、32X、27X，给予17 年36xPE，目标价24.84 元，维持“推荐”评级。

5.风险提示：食品安全风险；产品结构调整风险。