行业近况

2025 年3 月5 日，国务院总理李强在政府工作报告中介绍今年政府工作任务时提出，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。近期部分省市家装以旧换新政策陆续落地，政策落地节奏及效果是当前市场关注核心。我们邀请欧派家居、索菲亚、慕思股份等管理层参加了中金2025 年春季策略会，期间公司与投资者展开深入交流。我们认为家装以旧换新政策有望刺激消费需求释放，龙头公司有望凭借品牌、渠道和服务优势，充分受益于政策红利，实现市场份额的进一步提升。

评论

1、24 年以旧换新成效显著，25 年加码撬动消费升级。2024 年家居家装换新成效显著，中央财政投入约1500 亿元，带动家装厨卫终端消费1200 亿元，销售近6000 万件，其中智能家居换新超1000 万件，我们测算政策24 年拉动系数约2.0 倍。2025 年政策进一步加码，中央预拨首批资金810 亿元保障补贴延续，安排超长期特别国债3000 亿元支持消费品以旧换新。政策扩围、提高补贴标准并简化申请流程，我们预计25 年在以旧换新扩围、补贴优化与智能家居渗透率提升双轮驱动下，家居家装需求将进一步释放。

2、2024 年家居家装行业整体需求承压，头部企业通过政策红利、产品升级与渠道改革展现韧性。欧派、索菲亚等定制家居龙头在4Q24 受益于以旧换新政策刺激，收入跌幅环比收窄。慕思差异化突围；慕思以智能AI床垫切入智能睡眠新赛道，并借印尼基地布局东南亚出海。各公司持续降本增效、供应链优化、费用率压降与存量市场挖掘，以对冲行业周期性下行压力。

3、展望2025 年，行业料将延续“政策驱动+格局优化”主线，头部企业增长逻辑进一步分化。共性层面，我们认为以旧换新政策扩围有望推动家居家装需求温和复苏。差异则在于企业战略抓手：欧派依托“大家居”生态深化强化全链条效率；索菲亚以5A标准重塑品质竞争，主品牌与子品牌矩阵抢占细分市场；慕思则加码AI技术迭代与东南亚渠道扩张，寻求“AI+出海”弯道超车。

估值与建议

看好政策刺激及格局改善下龙头公司的成长空间，推荐：1）定制家居龙头：

欧派家居、索菲亚、志邦家居，2）软体家居龙头：顾家家居、敏华控股、慕思股份、喜临门、匠心科技，3）智慧家居龙头：奥普科技（与家电组联合覆盖）、箭牌家居，4）家装及瓷砖龙头：东鹏控股，蒙娜丽莎，其他同业相关标的还包括：兔宝宝（未覆盖），好太太（未覆盖），富森美（未覆盖），美凯龙（未覆盖），趣睡科技（未覆盖）。

风险

政策激励节奏放缓，测算结果误差，房产景气度下行。