2025 年二永债供给规模约1.47 万亿元

1、截至2024 年12 月4 日，商业银行存量资本债规模为6.76 万亿元。其中二级资本债、永续债、TLAC 债分别为4.02 万亿元、2.53 万亿元和2100 亿元。上市银行为资本债主要发行人，存量二级资本债、永续债和TLAC 债中占比均超80%。

2、预计2025 年上市银行二级资本债和永续债的供给规模分别为7100 亿元和5500 亿元左右。设上市银行二级资本债/永续债供给分别占总量的85%和88%，2025 年银行二级资本债和永续债供给规模分别为8400 亿元和6300 亿元左右。

测算主要逻辑和假设如下：

（1）测算逻辑：仅考虑利润留存补充资本的情况下，为达到合意的各级资本充足率，上市银行需发行多少二级资本债和永续债进行外源资本补充。

（2）RWA 和净利润增速取近三年增速均值；

（3）分红：假设未来三年上市银行分红比例稳定在30%，从核心一级资本中扣除。优先股&永续债付息：

（4）在核心一级资本中扣除优先股和永续债付息规模。

（5）已发行二级资本债/永续债到第一个行权日时，设银行均行使提前赎回权，从当期二级资本/其他一级资本扣除。设到期的二永债银行均会新发续作。

（6）考虑监管为大行注资的影响，六大行每家银行注资2000 亿元。

TLAC 债：2025 年供给规模约8000 亿元

根据我们测算，2025 年TLAC 债供给规模约为8431 亿元，其中农业银行供给规模最大为3649 亿元。主要假设如下：

（1）设交通银行未雨绸缪，在2025 年自主达标TLAC 比率。

（2）资本充足率水平：考虑已发行二永债的影响，取上文测算国有行实际资本充足率、发行二永债后的合意资本充足率更大值。

（3）扣除缓冲资本要求：四大行为4%，交行为3.5%。

（4）存保基金：采用2023 年末规模计入TLAC 比率。

（5）将2024 年G-SIBs 已发行的TLAC 债券考虑在内。

投资建议

（1）广谱利率再下台阶，低估值+高股息标的的投资价值凸显。推荐标的中信银行，受益标的农业银行、北京银行等。（2）随着增量政策持续出台，市场对于经济预期或转向乐观，需求复苏逻辑持续演绎，利好优质区域行和零售银行，推荐标的苏州银行，受益标的江苏银行、招商银行等。（3）经济基本面若有所改善，我们判断银行资产的风险将逐步缓释，市场对于银行隐性风险的担忧下降，可有助于修复净资产，从而有效提高PB。受益标的浦发银行、渝农商行等。（4）资负结构蕴藏先手棋，存货利率同时下降或利好重定价负缺口银行，利率企稳回升，推荐标的长沙银行、受益标的浙商银行等。

风险提示：宏观经济增速不及预期；政策落地不及预期。