低利率+严监管环境下，公募基金迎来理财委外新机遇“安全性+流动性”将是未来一段时间内理财的主要目标。理财将更加强调流动性风险与收益之间的平衡，继续将固收类产品作为主要配置方向。而固收产品的票息策略阶段失效，交易策略需补位，受制于投研体系等因素，理财仍有较大需求通过公募基金参与债券交易。

2024H1 理财第一大增配资产为公募基金。截至2024Q2 末，理财全部持仓中公募基金占3.6%，规模较年初增长约5000 亿元至1.1 万亿元。从2024 年上半年理财增量资产的结构来看，公募基金占33%，为第一大增配资产。由于公募基金在理财披露时无需穿透，我们认为采用“穿透后”口径统计其占比更为准确。2024Q2末理财前十大持仓中，公募基金占4.4%，其中短期纯债型基金和中长期纯债型基金占比最高，均为1.4%。

细拆：理财“选基”，较看重绝对收益

理财公司：头部理财子、开放式理财产品是委外主力，如招银理财、兴银理财、交银理财、工银理财等。截至统计日2024-08-04，历年委外基金规模较大的理财机构，大部分均在2024Q2 加大了委外基金规模。

理财产品：债基的委外主要来自开放式固收理财。2024H1 开放式固收类产品小幅增配货基，大幅增配纯债基金，受益于上半年债牛行情。但封闭式理财产品的基金仓位总体较低。

4 大偏好：理财偏好契合自身调性、有业绩持续性的基金，包括成立较久的大规模基金、低波稳健绝对收益基金、流动性资产占比高的基金、银行系公司基金。

理财委外基金，是兼顾流动性+收益性的更优解流动性：监管密集出台后，理财的快速应对。高息存款、平滑信托等资产面临整改，理财短期内遭遇较大的欠配压力。由于部分信用债交投不活跃，短期内很难找到交易对手。而委外公募基金可提高资产配置效率，实现快速申购、快速建仓。

便利性：相较于理财子，基金投研体系具先发优势。一方面，理财产品仍无法直接投资中债登债券，需通过委外进行；另一方面，理财公司投研人员较少，委外基金可分担直投债券带来的工作量。

收益性：基金节税效应+QDII 额度较多。公募基金可免征资本利得增值税+企业所得税，随着理财收益率持续下降，其节税优势逐渐凸显。此外，在各类资管机构中公募基金新批QDII 额度较多，可帮助理财配置全球资产、做高收益。

复盘：当债市利率处于下行通道或有下行预期时，理财通常会增配公募基金。当前债市仍存博弈情绪，我们预判下阶段长债利率或维持震荡，推测理财短期或赎回绩优基金止盈。但中长期来看，基本面改善信号还不够强，债市利率仍有下降预期，推测理财委外基金参与债市的意愿仍较强。若假设截至2024 年末理财底层的基金比例达4.5%，理财规模按31 万亿元计算，委外基金规模或达1.4 万亿元，较2024Q2 末的1.1 万亿元有3000 亿元的增量空间。

投资建议

监管引导理财“质优于量”，未来理财投资行为或更加规范、披露或更加透明。

客群优势明显、渠道多元的银行仍将受益，受益标的有工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行、兴业银行、中信银行等。

风险提示：经济增速不达预期；理财监管趋严；理财子牌照发放收紧等。