本报告导读：

航运业盈利中枢上升，高分红低估值成就部分航运标的股息率媲美高速公路。提示未来航运子板块景气趋势分化，股息将有望支撑部分航运标的估值下限。

投资要点：

航运业盈利中枢上升，股息支撑估值下限。过去三年市场持续偏好红利资产，当下梳理交运行业，部分航运标的股息率居前。股息收益率取决于分红率与PE 估值。1）PE 估值：航运业作为典型周期行业，未来景气趋势预期与不确定性将可能导致市场给予低PE 估值。

2）分红率：过去数年航运业盈利中枢上升，且央国企积极市值管理与现金分红回报股东，部分航运公司分红率提升至50%。高分红低估值成就高股息，部分航运标的2024 年股息率已媲美高速公路等基础设施类标的。提示未来航运子板块景气趋势分化，股息将支撑部分航运标的估值下限。维持中国船舶租赁、中远海能、招商轮船、招商南油等“增持”评级。

中国船舶租赁：盈利稳健增长，分红持续且有望提升，维持增持。

公司是大中华区首家船厂系的船舶租赁公司，具有懂船基因。公司坚定“逆周期造船、顺周期经营”策略，2019 年之前把握景气低点低价造船，保障长租业务规模增长与超越同行的回报率；过去三年积极把握航运景气上升周期扩大自营船队，实现超越租赁同业的盈利增长。未来数年在手订单交付将继续驱动长租船队规模增长，自营船舶零星出售或继续保障业绩持续稳健增长。公司自2022 年下单节奏已放缓，考虑船价高企或继续谨慎下单，再投资缩减或将保障40%分红率持续并有望进一步提升。估算目前2024 年股息率8.2%。

油运公司：油运供需将好于预期，股息支撑估值下限，维持增持。

油运业景气自2022 下半年持续上升，油运公司盈利中枢亦显著上升。2024 年下半年地缘油价与影子船队致油运业经历压力测试，并加剧资本市场需求担忧，悲观预期令PE 估值回落低位。随着近期影子船队制裁加速趋严，短期供需已明显改善且运价飙升，中期将助力油运供给刚性持续。未来数年全球将进入原油增产周期，重申增产将利好油运需求增长。预计油运供需将好于预期，且具油价下跌期权。股息将支撑估值下限，关注地缘局势变化与逆向时机。预计公司将维持50%的分红率，估算目前中远海能A/H 股2024 年股息率分别为3.2%、6%，招商轮船2024 年股息率3.3%。

集运公司：高分红回报股东，未来景气或逐步回归新常态。集运业过去五年两轮超预期高景气，其中2021-22 年集运超级牛市，2024年红海冲突再次致高景气。大额盈利助力集运公司分红率提升，更显著降低其负债率与财务费用。提示未来红海局势与欧线绕行持续性难以研判，目前在手订单占比26%，大船交付将致干线结构性供给承压，未来景气趋势将取决于出口与运力消化，建议关注集运联盟的力量。2023 年东方海外国际和中远海控分红率均为50%，东方海外国际、中远海控A/H 目前PE（TTM）分别为8.5、5.7、4.2 倍。

风险提示。经济波动,地缘形势,环保新政实施不及预期,安全事故。