本报告导读：

近日美国出台对俄影子船队大规模制裁。影子船队制裁加速趋严，将有助于合规市场货盘恢复与油轮有效运力缩减。预计油运供需有望好于预期，维持增持。

投资要点：

事件：美国发 布对俄能源严厉制裁，183 艘船舶被制裁。2025 年1月10 日，美国政府换届前夕发布对俄罗斯能源行业的严厉制裁。为进一步减少俄能源收入，美国制裁了俄两大石油公司、相关交易商及183 艘船舶（Kpler 统计油轮143 艘）等。查询美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）最新更新的制裁清单，根据船舶IMO 识别码，剔除在手订单及已拆船舶，目前美国制裁456 艘油轮，其中原油轮256 艘，相当于全球原油轮总规模（DWT）约11%；其中VLCC90 艘，相当于VLCC 总规模（DWT）约10%。业界认为此次制裁力度空前，这将大幅增加与俄石油贸易的制裁风险，而未来制裁持续性将取决于美国新一届政府与俄乌局势走向。

影响：影子船队制裁趋严，有助于合规市场货盘恢复与油轮有效运力缩减。过去两年美国逐步加强影子船队制裁，对涉及伊朗/俄罗斯/委内瑞拉等违规贸易的影子船队识别与制裁。自2024 年12 月至今，美国先后两次大规模制裁影子船队，旨在更有效减少伊朗及俄罗斯石油收入。据观察，为规避潜在法律风险与经济损失，相关炼厂与港口或已开始避免涉及被制裁影子船队，伊朗石油出口近期显著缩减。预计影子船队制裁加速趋严将压缩其运营空间，老旧油轮运营效率或将下降，有利于合规市场货盘恢复与油轮有效运力缩减。

预计油轮供给刚性持续将好于预期，老船拆解或有望加速。过去两年VLCC 下单有限，目前在手订单占比9.3%，仍处过去二十年相对低位。若不考虑老船拆解，预计2025-26 年VLCC 船队规模增速将分别为0.5%（5 艘）、2.7%（24 艘）。作为老龄化最为严重的油轮，过去三年拆解却极为有限，2022-24 年仅分别拆解3、0、3 艘VLCC，背后正是制裁相关灰色市场提供老旧船持续运营空间。目前VLCC船龄20 年及以上占比17%，25 岁及以上占比2.1%（19 艘）。考虑近期影子船队制裁加速趋严，预计油轮有效运力将缩减，且老旧船舶拆解有望加速，预计未来两年油轮有效运力增速将低于船队规模。

未来油运供需有望好于预期，风险收益比再具吸引力，维持增持。

未来数年油轮供给刚性持续将好于预期，而油运需求将有望继续增长。传统能源需求仍具韧性，且未来两年全球将进入原油增产周期，重申增产将利好油运需求增长。市场担忧若俄乌和谈或致贸易重构回退，我们认为关键在于制裁持续性及欧洲能源多样化长期目标。

预计未来油运供需有望好于预期，且具油价下跌期权。市场预期回落低位，股息支撑估值下限，风险收益比再具吸引力。短期传统淡季与油价波动或将影响运价复苏节奏，关注地缘局势变化与逆向时机。维持中远海能、招商轮船、招商南油、中国船舶租赁“增持”。

风险提示。经济波动,地缘形势,环保新政实施不及预期,安全事故。