本报告导读：

2025 年2 月信贷同比少增符合预期，政府债发力支撑社融。考虑隐债置换扰动后，1-2月社融增量较信贷更能反映社会融资需求，开门红不弱继续看多银行板块。

投资要点：

2月信贷同比少增符合预期，政府债发力提振社融增速。2月新增信贷1.01 万亿、同比少增3400 亿，除票据贴现同比多增4460 亿外，其他各项均略显疲弱。其中企业长贷同比少增7500 亿元，受2 月发行7823 亿特殊再融资债置换隐债影响较大。剔除春节扰动，1-2 月信贷累计同比少增2300 亿；其中票据贴现同比多增9044 亿，而1-2 月累计发行特殊再融资债9542 亿元。综合后年初信贷需求虽未强势复苏，但开门红表现尚可。居民端，中长期贷款同比少增1449 亿，提前偿还率下降叠加1-2 月30 大中城市商品房成交面积同比增加，或与成交价同比偏低有关。在政策延续房价止跌企稳导向下，预计Q2 起居民中长贷有望转为同比多增。居民短贷同比少增1900 亿，消费及经营贷需求不及预期；随着3 月银行消费贷利率卷至2.8%左右，政策层面多措并举提振消费，及资本市场财富效应外溢，全年居民短贷仍有望同比多增。2 月新增社融2.23 万亿、同比多增0.74万亿，社融增速环比提高0.2pct 至8.2%，主要依托政府债同比多增1.1 万亿拉动。1-2 月累计新增社融9.29 万亿、同比多增1.32 万亿，其中政府债新增2.39 万亿，同比多增1.49 万亿；虽然化债用途占主流，但专项债新增债也同比多增了1934 亿，投向上以产业园区建设、棚户区改造、轨道交通为主，带动相关项目及早开工。预计未来两三月隐债置换将持续影响信贷增量，但被置换的部分体现为政府债券，故社融能更真实的反应需求变化。

2 月M1 增速回落0.3pct 至0.4%，M2 增速环比持平于7%。旧口径下M1 同比增速回升3.2pct 至-2.5%，单位活期存款已边际改善，但主要驱动是化债资金传导还是企业生产投资活性提升仍有不确定性，后续M1 增速回升也需居民部门信用企稳扩张。2 月资本市场热度上升，分流居民存款的同时带动非银存款高增，使得存款增速与M2 增速收敛。

2024H2 银行代理非货基金保有量较24H1 增加4.1%，前百市场份额下降1.4pct 至44.1%、主要被券商抢占。其中代理权益类、主动权益类基金规模分别较24H1 下降4.1%、7.3%，但股票指数基金保有量增加了43.2%。招行规模稳居银行第一，邮储增速大幅领先。

投资建议：看好银行板块绝对收益。前期科技板块“抽水”后，近期成长价值风格阶段性再平衡；同时两会后各项财政及产业政策将陆续出台，持续助推经济回暖，银行估值修复方向确定。但政策验证期经济数据反复，市场对复苏强度和节奏存在分歧；同时临近业绩期，非息高基数下一季报银行营收或承压，短期缺乏催化，行业难有超额收益。个股推荐股息率厚且有顺周期弹性的优质股份行和城商行，推荐招商银行、江苏银行和成都银行，受益标的上海银行。

风险提示：负债成本下降缓慢息差承压、零售贷款风险暴露超预期