核心观点：

移动互联网：21 年为政策大年且监管框架厘定，2022 年建议侧重关注互联网从“孤岛”到“通路”转型过程中的相关优胜者以及全维全域监管环境下互联网公司的高质量发展（精细化营运提升链路效率、出海扩容或拱卫流量池、商业模型演进迭代以提升货币化率等）。展望2022 年，综合考虑用户和收入成长、行业壁垒和竞争格局、现金流与可持续发展等因素，我们相对更看好的细分子行业包括视频（尤其短视频）、本地生活服务、社交、游戏、潮玩、直播电商、VR/AR 等。

视频：监管放宽+会员提价或有望带动22 年长视频业绩复苏；中视频通过多渠道和内容多元化持续渗透用户大盘；短视频通过粘性提升和极速版持续驱动流量增长。推荐关注从流量和变现仍有望跑赢大盘的快手以及芒果超媒（长期受益于强监管下的行业格局变迁）、哔哩哔哩。

社交&在线音乐：22 年关注开放生态后微信的商业化提升以及QQ 的革新。音乐流媒体付费率仍有进一步提升的空间，TME 持续贯彻音乐+长音频的双内容战略，网易云音乐主要看用户数的提升趋势以带动长期商业化能力的提升。

游戏：强监管以及版号暂停发放，2021 年中期板块估值筑底。但下半年头部游戏公司产品表现优异，体现了商业模式的优势和韧性。2022年中国手游出海和精品化两大逻辑有望持续深化，叠加新的渠道演进（VR/VR，元宇宙等），个股间的估值差预计将变大。持续推荐网易、腾讯、三七互娱、完美世界、吉比特、心动公司等。

广告营销：21 年监管以及宏观环境影响短期业绩，头部平台积极调整适应。广告主整体需求增长较为缓慢，部分行业受监管影响投放大幅缩减。2022 年把握三方面机会——平台结构性机会（小红书、哔哩哔哩、知乎等）；广告主结构性机会（快消或贡献主要增长：分众传媒）；区域结构性机会（出海投放预算持续增长）。

直播电商及SaaS：短视频拉动直播电商渗透率快速提升。抖音推进兴趣电商，快手强化信任电商。22 年抖快仍有望享受高于大盘增速。中心化电商布局外，商家加强私域布局；短期受宏观经济压力及部分渠道加速闭环影响，电商SaaS 公司商家数增长趋缓，长期趋势不改。

影视院线：2021 年疫情反复导致票房和股价环比回落，尚未恢复疫情前水平。2022 年进口片票房有望边际改善，一是此前延迟上映的多部好莱坞大片已密集定档明年，二是进口片引进时间差和流媒体上映时间窗口预期恢复常态。推荐关注万达电影、猫眼、光线传媒。

风险提示：行业监管进一步收紧。商誉减值风险，消费需求不及预期，行业集中度过高，实体书店码洋持续下滑，行业竞争加剧的风险。