投资要点：

公司公布2024 年三季报，业绩符合预期。据公司公告，1)24Q1-Q3 公司实现营收545.49亿元，同比下降12.14%。归母净利润/归母扣非净利润为-0.78/-6.62 亿元，同比下降1.30/2.87 亿元。2)24Q3 公司实现营收167.70 亿元，同比下降16.40%，实现归母净利润/扣非归母净利润为-3.53/-6.92 亿元，同比下降0.32/2.17 亿元。主因行业竞争激烈+消费者习惯改变，客流与客单下滑，及公司优化门店质量、淘汰尾部门店。

学习胖东来回归零售商业本质，10 家调改门店经营成效显著，调改效果及进度持续超预期，开启“由10 向N”新阶段。据公司公告，6 月以来永辉学习行业优质模版胖东来进行门店调改工作，陆续在郑州、西安、成都、北京等多地进行了10 家门店调改，其中7 家门店为永辉自主调改。门店从消费者喜好出发，全面提升商品品质和服务，以熟食、烘焙、生鲜为核心升级品类结构，摒弃传统KA 模式，加强供应链能力，有效提高商业模型效率。

目前门店调改效果显著，据商业财经数据，首家胖东来帮扶调改门店郑州信万广场店首日日销188 万元/日均客流1.3 万人，为调改前13.9/5.3 倍，质价比+服务的提升对消费者的吸引力持续性超预期，9 月客流及日销留存表现强劲，强力验证调改方法论有效性。首家自主调改门店西安中贸广场店首2日日销均达160万元/日均客流1.4 万，为调改前8/4.7倍。据新浪网，北京石景山喜隆多店10 月21 日调改后5 天门店销售额达770 万元，客流20 万人，支付客流数达6.6 万人，烘焙类/熟食类商品销售显著增长。展望未来，我们预计公司将进一步扩大调改范围，据澎湃新闻，预计到春节前全国调改门店数量将达到约40 至50 家，新增上海、兰州、天津、重庆、沈阳、深圳等多个城市。

名创携手转型品质零售，供应链等领域合作潜力充足。据公司公告及财联社，2024 年9月23 日，名创优品宣布拟收购29.4%股份，交易预计于2025 年上半年完成，股权收购完成后，名创优品将成为永辉超市第一大股东，但不会控制董事会多数席位，不作为永辉超市的控股股东、实控人。我们认为未来永辉和名创将在渠道升级、品类结构、自有品牌开发、供应链等维度都有望形成协同，进一步提升规模经济效益。名创优品作为国内领先的自有品牌综合零售商，在IP 打造和自由品牌创设具备优质资源和经验优势，有助于永辉超市提高自有品牌占比和品质。同时，永辉超市规模大、门店多，拥有大量优质商圈资源。

借助永辉超市的位置优势，名创优品可进一步扩大优质门店的覆盖，激发门店增长的活力。

参考海外山姆及Costco 供应链及商品运营的成功经验，我们看好名创优品及永辉后续在供应链等领域充足的合作潜力与成长机会。

门店优化处于推进阶段，业绩改善或可期。据公司公告及澎湃新闻，24Q3 公司新开超市门店2 家，前三季度逐步推进传统门店优化，淘汰186 家扭亏困难的尾部门店。24Q3 公司综合毛利率19.19%，同比下降1.69pct，主因门店调改主动优化商品结构和采购模式，在淘汰旧品，引入新品的过程中主动推动裸价和控后台的策略，我们认为影响短期可控。

24Q3 期间费用率为23.92%，同比上升0.34pct。综合影响下，24Q3 归母净利率-2.11%，同比下降0.50pct。

维持“增持”评级。24H2 公司学习胖东来调改店成效显著，提质增效即将迎来经营拐点，名创合作未来供应链等领域潜力充足，我们看好公司门店积极变革后，线下流量回归，推动业绩中长期增长。考虑公司持续推进门店调优影响短期盈利产生波动，调改门店贡献尚未成规模，而营收表现相对稳定，我们下调公司24-25 年的营业收入预测为701/760 亿元（原值为758/767 亿元），下调归母净利润预测为-2.90/0.84 亿元（原值为1.21/2.29亿元），随着调改门店规模扩大，我们上调26 年营收846 亿元（原值为811 亿元），归母净利润为5.82 亿元（原值为3.46 亿元），并采用PS 估值法，对应PS 为0.66/0.61/0.54，参考可比公司重庆百货、大商股份，给予永辉25 年 0.65xPS 估值，对应上行空间7%，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，数字化转型不及预期，新店培育不及预期。公司发布《关于《永辉超市股份有限公司股票交易异常波动》的回复》、《关于收到上海国际仲裁中心仲裁案受理通知的公告》