事项：

3 月28 日，浙商银行发布2024 年报，2024 年实现营业收入677 亿元，同比增长6.19%；实现归母净利润152 亿元，同比增长0.92%；年化加权平均ROE为8.49%，同比下降0.93 个百分点。截至2024 年末，总资产规模达到3.33 万亿元，较年初增长5.78%，其中贷款总额1.86 万亿元，较年初增长8.21%；存款总额1.92 万亿元，较年初增长2.87%。2024 年利润分配预案为每10 股派发现金股息1.56 元（含税），现金分红比例30.12%。

平安观点：

非息支撑营收回暖，盈利增速保持稳定。浙商银行全年归母净利润同比增长0.9%（+1.2%，24Q1-3），盈利增速稳定主要是依托于拨备的反哺以及营收的稳健增长。24 年营收全年增速较前3 季度回暖0.6pct 至6.2%，主要是来源于债券投资相关的其他非息收入的增长，24 年4 季度债市利率下行推动全年其他非息收入同比增长61.7%（+34.0%，24Q1-3）。利差业务方面，4 季度存量按揭调整以及LPR 的调整拖累净利息收入负增缺口较前3 季度进一步扩大4.0pct 至全年同比负增5.0%。此外，公司24 年全年手续费及佣金净收入同比负增11.0%（-2.8%，24Q1-3），与行业趋势保持一致，但公司全年代理及委托业务收入同比增长22.50%，主要是来源于代销业务的增长。

息差延续下行趋势，贷款扩张速度稳健。浙商银行2024 年末净息差水平为1.71%（1.82%，24H1），其中24 年末生息资产收益率3.77%（3.94%，24H1），24 年末贷款收益率为4.45%（4.65%，24H1），资产端定价水平的下滑是拖累息差下行的主要原因。负债端来看，公司24 年末存款成本率2.10%（2.19%，24H1），其中对公业务存款和个人存款成本率分别环比半年末下降14BP/8BP 至2.38%/2.96%，挂牌利率的下降以及存款结构的主动调整是促进成本红利加速释放的重要原因，公司24 年末活期存款占比较半年末提升1.24pct 至26.0%。

规模方面，公司24 年末总资产规模同比增长5.8%（10.8%，24Q3），其中贷款规模同比增长8.2%（7.6%，24Q3），总资产规模增速的下降既有高基数的原因也有金融投资增速下滑带来的影响，24 年末信贷资产占比达到55.8%。对公贷款是下半年重要的重要支撑因素，24 年末对公贷款占比较半年末提升1.46pct 至67.3%。负债端方面，公司24 年末存款同比增长2.9%（+6.7%，24Q3），公司压降高成本存款导致存款增长率走缓。

资产质量向好，拨备水平保持稳定。浙商银行24 年末不良率环比3 季度末下降5BP 至1.38%，其中零售贷款不良率较半年末下降7BP 至1.78%，对公贷款不良率较半年末下降2BP 至1.36%，我们测算公司24 年末不良生成率0.77%（0.97%，24H1），资产质量核心指标有所改善。前瞻性指标有所波动，24 年末关注率环比半年末上升19BP 至2.40%，24 年末逾期率环比半年末下降36BP 至1.81%。拨备方面，公司24 年末末拨备覆盖率和拨贷比分别较3 季度末变化+3.34pct/-4BP 至179%/2.46%，拨备水平保持稳定，风险抵补能力保持稳定。

投资建议：资产质量进入改善周期，新战略提升盈利质量。浙商银行作为唯一一家总部在浙江的股份行，在跨区域布局、股权结构属性、政银关系构建、供应链金融业务拓展等方面都具有差异化的竞争优势。公司“深耕浙江”的发展战略进一步支撑公司对公、零售业务的稳健发展。2022 年以来，公司资产质量出现了边际改善的趋势，非标业务规模持续压降，不良核销处置力度逐渐加大，不良认定逐渐趋于严格，随着历史包袱的不断出清，叠加公司战略落地的持续深化，预计公司未来盈利质量会逐步改善。考虑到当前信贷有效需求不足情况仍存，我们小幅下调公司25-26 年盈利预测，并新增27 年盈利预测，预计25-27 年EPS 分别为0.57/0.61/0.66 元（原25-26 年EPS 预测分别为0.62/0.68 元），对应盈利增速分别为3.7%/5.9%/8.4%（原25-26 年盈利增速预测分别为7.9%/9.4%），目前公司股价对应25-27 年PB 分别为0.45x/0.42x/0.40x，综合考虑公司持续向好的资产质量以及区域红利的不断释放，维持“推荐”评级。

风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。