投资建议

人民银行发布7 月金融数据，新增社融7708 亿元，同比多增2342 亿元，社融存量增速8.2%，环比回升0.1ppt；贷款新增2600 亿元，同比少增859 亿元，低于我们预期。M1/M2 增速 -6.6%/+6.3%，环比下行1.6ppt/上行0.1ppt。低利率的背景下银行高股息吸引力增强，建议关注高分红银行，以及业绩存在边际改善潜力和融资诉求的标的，若政策预期改善，高弹性品种有望更加受益。

理由

信贷需求有待挖掘。7 月新增增量创2008 年以来同月最低，延续5 月以来同比少增的趋势，我们认为除了清理手工补息、地方金融增加值核算方式变化、银行淡化“规模情结”等“挤水分”的因素之外，也反映出二季度以来信贷需求进一步下滑的态势。具体而言，我们观察到5-6 月贷款同比少增的拖累主要来自中小银行，而中小银行得益于手工补息后的存款回流，负债流失压力实际上小于国有大行，因此贷款同比少增的原因可能主要由于实体信贷需求较弱。同时，票据贴现连续5 个月出现同比多增，也体现出需求不足时的“冲量”特征。信贷需求不足背后的原因主要来自城投融资的限制以及房地产市场的拖累，体现为居民和企业中长期贷款去年下半年以来大多数月份出现少增的情况（7 月居民中长期贷款在较低的基数下小幅多增772 亿元，可能由于LPR 降息后早偿缓解）。收购存量房贷款方面，截至6 月末银行已发放247 亿元租赁住房贷款，保障性再贷款余额为121 亿元，进度也有待加快。此外，在“要因地制宜，不能一哄而上”的导向下，此前增长较快的新兴产业领域的信贷也在放缓，例如截至7 月末，制造业中长期贷款余额同比增长16.9%，相比一季度末的26.5%下降接近10 个百分点。二季度货币政策执行报告提到“深入挖掘有效信贷需求， 加快推动储备项目转化”，对于当前局面具有针对性。

银行为何买债？7-8 月长债利率下行较快，我们认为主要由于信贷投放乏力的环境下银行增持债券力度上升，存款降息后存款流向非银机构的金融脱媒现象，以及债券供给节奏弱于预期。对于银行而言，在缺乏有效信贷需求的情况下，银行投资债券能够获取票息以及利率下行的资本利得，我们测算上市银行2024 年一季度营业收入中其他非息收入（包括投资收益、公允价值变动收益等）同比增长19%，占营业收入比重14%，提高营收增速约2.7 个百分点。非银流入债市也是利率下行的主要原因，我们估算上半年包括银行理财、公募基金等在内的广义基金对债券的增持规模约为3.8 万亿元（同比增加3.7 万亿元），高于银行的3.2 万亿元，是推动债市利率下行的重要边际力量。

风险

房地产和地方债务风险。