事项：

方正证券发布2024 年年报。剔除其他业务收入后营业总收入：77 亿元，同比+8.3%，单季度为23 亿元，环比+5.8 亿元。

归母净利润：22.1 亿元，同比+2.6%，单季度为2.4 亿元，环比-3.7 亿元，同比+0.3 亿元。

点评：

全年ROE 同比下滑，主要或受账面非母公司资产公允价值调整等影响。公司报告期内ROE 为4.6%，同比-0.2pct。单季度ROE 为0.5%，环比-0.8pct，同比稳定，杜邦拆分来看：

1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：4.08 倍，同比-0.13倍，环比+0.2 倍。

2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为3.9%，同比+0.2pct，单季度资产周转率为1.2%，环比+0.2pct，同比+0.4pct。

3）公司报告期内净利润率为28.7%，同比-1.6pct，单季度净利润率为10.6%，环比-25.5pct，同比-4.1pct。

资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为1967 亿元，同比+62.8 亿元，净资产：482 亿元，同比+29.4 亿元。杠杆倍数为4.08 倍，同比-0.13 倍。

公司计息负债余额为1228 亿元，环比+168 亿元，单季度负债成本率为0.6%，环比-0.1pct，同比-0.2pct。

单季度自营业务收益率，重资本业务收益率有所下行，主要或受楼房等公允价值调整等影响，母公司整体自营业务仍相对稳健。公司重资本业务净收入合计为27.8 亿元，单季度为2.7 亿元，环比-5.04 亿元。重资本业务净收益率为1.7%，单季度为0.2%，环比-0.4pct，同比-0.2pct。

拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为14.2 亿元，单季度为-2 亿元，环比-6.2 亿元。单季度自营收益率为-0.3%，环比-1.1pct，同比-0.8pct。

对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+5.32%，环比-6.61pct，同比+9.68pct。纯债基金平均收益率为+1.43%。环比+1.19pct，同比+0.65pct。

2）信用业务：公司利息收入为42.5 亿元，单季度为11.5 亿元，环比+1.16 亿元。两融业务规模为416 亿元，环比+116.1 亿元。两融市占率为2.23%，同比+0.24pct。

3）质押业务：买入返售金融资产余额为102 亿元，环比+16.7 亿元。

受益于成交量提升，经纪业务收入同比环比增长明显。经纪业务收入为40.4亿元，单季度为17.4 亿元，环比+148%，同比+121.9%。对比期间市场期间日均成交额为18552.7 亿元，环比+173.3%。

投行业务同比有所回升。投行业务收入为1.8 亿元，单季度为0.3 亿元，环比-0.4 亿元，同比+0.1 亿元。对比期间市场景气度情况来看，IPO 主承销金额为170.6 亿元，环比+16.3%，再融资主承销金额为724.2 亿元，环比+81%，公司债主承销金额为13952.2 亿元，环比+22.1%。

资管业务有所回升。资管业务收入为2.4 亿元，单季度为0.6 亿元，环比+0.1亿元，同比+0.2 亿元。

监管指标总体稳健。监管指标上，公司风险覆盖率为282.1%，较上期+33.5pct（预警线为120%），其中风险资本准备为111 亿元，较上期-1.5%。净资本为314 亿元，较上期+11.8%。净稳定资金率为166.3%，较上期+4pct（预警线为120%）。资本杠杆率为15.8%，较上期+0.9pct（预警线为9.6%）。

自营权益类证券及其衍生品/净资本为46.3%，较上期+10.7pc（t 预警线为80%）。

自营非权益类证券及其衍生品/净资本为321.8%，较上期-19.8pct（预警线为400%）。

投资建议：公司自营业务边际有所下滑，可能受权益市场波动影响。长期来看，我们看好行业供给侧改革下公司发展机遇。考虑到市场景气度反转以及公司业务基本面较优，我们预计方正证券2025/2026/2027 年EPS 为0.35/0.38/0.41 元人民币（2025/2026 年前值：0.35/0.39 元），BPS 分别为6.03/6.38/6.68 元人民币，当前股价对应PB 分别为1.32/1.25/1.20 倍，加权平均ROE 分别为5.81%/6.20%/6.30%。参考公司历史估值，考虑到市场目前总体景气度较高，以及公司当前业务总体情况，我们给予2025 年业绩1.6 倍PB 估值预期，目标价9.65 元，维持“推荐”评级。

风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。