自产煤成本管控效果凸显，关注高分红潜力和成长性，维持“买入”评级公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入1894 亿元，同比-1.9%；实现归母净利润193.2 亿元，同比-1.1%；实现扣非后归母净利润191 亿元，同比-1.3%。

单Q4 来看，公司实现营业收入489.9 亿元，环比+3.3%；实现归母净利润47.1 亿元，环比-2.4%，实现扣非后归母净利润46.8 亿元，环比-1.9%。考虑到煤价下滑影响，我们下调2025-2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润170.5/184.7/190.7 亿元（ 2025-2026 年前值为214.0/225.5 亿元）， 同比-11.8%/+8.3%/+3.3%；EPS 为1.29/1.39/1.44 元，对应当前股价PE 为8.0/7.3/7.1 倍。

公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级。

成本管控效果显著对冲煤价下跌影响，装置大修致煤化工产销量下滑（1）煤炭业务：产销量方面，公司产销量稳定释放，2024 年商品煤产/销量1.38/2.85亿吨，同比+2.5%/-0.04%，其中自产商品煤销量1.38 亿吨，同比+2.8%；价格方面，2024 年综合吨煤售价564.2 元/吨，同比-1.2%，其中自产商品煤售价561.7 元/吨，同比-6.7%；成本方面，2024 年综合吨煤成本425.1 元/吨，同比-0.8%，其中自产商品煤成本281.7 元/吨，同比-8.2%，公司积极进行成本管理，自产煤折旧及摊销、维修支出、运输及港杂费等成本有不同程度下降；盈利方面，2024 年综合吨煤毛利139.1元/吨，同比-2.2%，其中2024 年自产商品煤吨煤毛利279.9 元/吨，同比-5.1%。（2）煤化工业务：产销量方面，受部分装置按计划大修影响，2024 年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵产量151.4/187.1/173/57.5 元/ 吨， 同比+1.8%/-9.4%/-9%/-1.2% ， 销量151.7/203.6/171.6/57.2 万吨，同比+2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6%；价格方面，2024 年聚烯烃/ 尿素/ 甲醇/ 硝铵单吨售价6991/2047/1757/2054 元/ 吨， 同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3%；成本方面，2024 年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨成本6238/1656/1779/1315 元/吨，同比-2.1%/+2.3%/-5.8%/-11%；盈利方面，2024 年聚烯烃/ 尿素/ 甲醇/ 硝铵单吨毛利753/391/-22/739 元/ 吨， 同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5%。

煤炭和煤化工业务产能仍有增量，业绩稳定突出高分红潜力（1）煤炭和煤化工业务产能仍有增量：煤炭方面，公司有在建煤矿2 座，其中里必煤矿建设规模为400 万吨/年，预计2025 年年底试生产；苇子沟煤矿位于规模为240万吨/年，预计2025 年底试运行。另有大海则二期项目正开展前期工作，规划产能2000 万吨/年。煤化工方面，榆林煤炭深加工基地项目总投资238.88 亿元，建设规模90 万吨/年聚烯烃，已核准并完成投资决策，2024 年完成投资36.00 亿元，累计完成投资46.37 亿元，项目正在建设施工中。（2）分红比例有望提升：2024 年公司现金分红金额合计为63.5 亿元（包括中期已分配的现金红利人民币29.4 亿元），分红比例为32.87%，较2024 年下滑-4.8pct。以2025 年3 月22 日收盘价计算，当前股息率达4.7%。公司在央企市值管理背景下积极响应相关政策，实施特别分红和中期分红，且具有进行持续高分红的潜力，叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显。

风险提示：经济恢复不及预期；新建产能不达预期；煤价超预期下跌风险。