本报告导读：

业绩超市场预期，煤炭业务销量继续提升，精细化管理成本持续降低，同时上市以来首次正式分红比例提升至 33%（港股 35%），向上空间值得期待。

投资要点：

维持“增持”评级。公司公布 2024年年报，实现营业收入 1893.99亿元，同比减少1.85%；归母净利润193.23 亿元，同比减少1.08%。

其中Q4 实现营业收入489.87 亿，同比增长33.26%，归母净利润47.09 亿，同比增长65.45%，超过市场预期。考虑到煤炭价格持续下行，下调公司25-26 年EPS 预测为1.36/1.48(-0.23/-0.22)元.新增2027 年EPS 为1.66 元。根据可比公司2025 年平均11.22x PE 估值，下调目标价至15.24(-1.18)元。

煤炭业务销量继续提升，精细化管理成本持续降低。全年完成商品煤产量13,757 万吨/+ 2.5%；自产商品煤销量13,763 万吨/+2.8%。

公司煤炭业务营业收入1607 亿元/-1.2%。公司全年自产煤售价为562 元/吨，同比下降40 元/吨；自产商品煤单位销售成本281.7 元/吨，同比减少25.28 元/吨，下降8.2%，主要是公司持续优化生产组织，大力推动系统降本和科技降本，以及自产商品煤产量增加的摊薄效应等使吨煤材料成本同比减少。吨毛利为280 元/吨，同比下降15 元/吨，成本端的下降很有效对冲了煤炭均价的下滑。公司“两个联营”扎实推进，蒙陕区域加快打造“煤-电-化-新”致密产业链，大海则煤矿优质产能持续释放，蒙陕区域企业为公司贡献利润近百亿元，成为新的增长极。

减值已经轻装上阵，报表质量进一步夯实。2024 年公司全年减值（资产+信用）为6.31 亿元，较2021-2022 年减值准备的40、90 亿元明显下降。截止报告期末，公司在手现金为843.5 亿，经营活动现金净流入341.4 亿元，明显高于净利润，资产负债率下降5.18 个百分点至46.3%，我们判断随着公司资产质量的进一步夯实，后续资产大幅减值的可能性有望下降。

分红首次突破30%，继续向上空间值得期待。公司公告2024 年分红计划，每股分红0.258 元，按照中国会计准则，分红率达到33%，首次突破上市以来公司一贯秉持的30%，向上空间值得期待。

风险提示：煤价超预期下跌；公司煤炭热值提升不及预期