事件：国家统计局公布2025 年1-2 月份能源生产情况。

1-2 月原煤产量同比+7.7%。据国家统计局数据，1—2 月份，规上工业原煤产量7.7 亿吨，同比增长7.7%，增速比上年12 月份加快3.5 个百分点；日均产量1297 万吨。展望2025 年，考虑到2024 年上半年山西集中减产影响以及我们对明年煤矿产能投放情况的梳理，我们预计在主产区均能顺利完成产量目标的理想情况下（不考虑表外转表内、增产不增量等现象），2025 年产量净增量仅5500~6000 万吨，同比增长约1.2~1.3%，增速较2024 年继续放缓。

1-2 月原煤进口0.76 亿吨，同比+2.1%。2025 年1-2 月，我国累计进口煤炭7611.9 万吨，较去年同期的7452.0 万吨增加159.9 万吨，增长2.1%。展望2025 年，参考普氏等预测数据，考虑到2024 年动力煤进口依赖度过高、人民币贬值趋势以及地缘政治等影响海外天然气价格阶段性上涨带来天然气替代性性价比趋弱等因素，我们预计动力煤进口或稳中有降，难超预期，全年水平或在3.85 亿吨左右，同比下滑4.9%。焦煤进口方面，考虑到目前焦煤价格已跌至18 年水平，蒙煤或因销售不畅倒逼进口量有所下滑，海运焦煤价格出现倒挂，因此我们认为2025 年进口压力有望缓解，预计全年进口量较2024年变化不大。

1-2 月火电降幅扩大，同比-5.8%。1—2 月份，规上工业发电量14921 亿千瓦时，同比下降1.3%；日均发电252.9 亿千瓦时，同比增长0.4%。分品种看，1—2 月份，规上工业风电增速加快，水电、核电、太阳能发电增速放缓，火电降幅扩大。其中，规上工业火电同比下降5.8%，降幅比上年12 月份扩大3.2 个百分点；规上工业水电增长4.5%，增速放缓1.0 个百分点；规上工业核电增长7.7%，增速放缓3.7 个百分点；规上工业风电增长10.4%，增速加快3.8 个百分点；规上工业太阳能发电增长27.4%，增速放缓1.1 个百分点。

1-2 月粗钢产量同比-1.5%。根据国家统计局数据，2025 年1-2 月粗钢产量16630 万吨，同比下降1.5%。截至2025 年3 月14 日当周，247 家样本钢厂日均铁水产量230.6 万吨，同比上涨4.4%。此前我们一直强调“焦煤供需偏松格局仍未得到实质性改变，需等待价格进一步下行导致国内部分地区出现减产信号，以“CCI 柳林低硫主焦”为例，预估价格底部在1200~1250 元/吨附近”。截至本周五，焦煤价格已跌至1250 元/吨我们预估的底部附近。当前虽然宏观预期较弱，市场信心不足，但一方面下游钢厂利润尚可，铁水产量仍有一定增长空间；一方面，根据我们此前发布的《成本——上市煤企全解析》报告测算，当前价格下，国内部分焦煤企业或已陷入亏损状态，存在减产可能。

因此，我们预计短期煤价偏稳运行。未来，焦煤能否打开上涨空间主要关注2个方面：（1）焦煤进口（尤其蒙煤进口）是否发生较大扰动；（2）国内是否有强刺激政策落地。

投资策略。““绩优则股优”。重点关注困境反转的中国秦发，绩优的电投能源、中国神华、陕西煤业、新集能源、中煤能源、淮北矿业、昊华能源、晋控煤业。

推荐未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。此外，正在办理控股股东变更的安源煤业亦值得重点关注。

此外，平煤股份发布《以集中竞价交易方式回购股份方案》的公告，正式打响煤企增持回购第一枪，回购额度高达5~10 亿元，应给予重点关注。其他具体内容可参考我们早前发布的《回购增持再贷款设立，高股息煤炭迎机遇》报告，重点关注平煤股份、淮北矿业、兖矿能源。

风险提示：在建矿井投产进度超预期，下游需求不及预期，新建矿井项目批复加速。