本报告导读：

业绩符合市场预期，山西产量恢复及大海则放量，助力Q3 产销双升，同时煤化工经营稳定，毛利抬升。

投资要点：

维持“增持” 评级。公司公布2024年三季报，公司营收1404.12亿元/-10.11%，归母146.14 亿/-12.43%。其中Q3 营收474.28 亿元/-1.2%；归母48.26 亿元/-0.6%，符合市场预期。考虑到山西限产对于公司今年销量影响，同时预计未来两年煤价将趋稳微降，下调公司24-26 年EPS 预测为1.51/1.59/1.70(-0.11/-0.1/-0.05)元。根据可比公司2024 年平均10.88x PE 估值，上调目标价至16.42 元（+1.36 元）。

山西产量恢复及大海则放量，助力Q3 产销双升。前三季度公司完成商品煤产量1.02 亿吨/+1.1%，自产商品煤销量1 亿吨，同比增长/+0.7%，其中Q3 产量3581 万吨/+5%，自产煤销量3419 万吨/+6%，扭转了上半年的产量微降态势，核心原因我们判断是公司山西区域6 月制约因素消除，产能利用率快速恢复，同时大海则放量助力Q3产销双升。公司前三季度自产煤售价为571 元/吨，同比下降32 元/吨。其中Q3 公司自产煤售价为546 元/吨，环比下降25 元/吨，吨成本275 元/吨，环比下降18 元/吨，主要原因在于2023 年Q4 获得的生产接续资源增加了产量储量法摊销基数等使吨煤折旧及摊销成本下滑；承担铁路运输及港杂费用的自产商品煤销量占公司自产商品煤总销量的比重下降，使吨煤运输费用及港杂费用同比减少等。

煤化工经营稳定。2024 年1-9 月，公司煤化工业务产品聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵分别实现销量113.5、151、120.6、42.2 万吨，分别同增3%、同减19.4%、同减25.9%、同增0.7%。价格角度，聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵销售均价为6971、2134、1767、2101 元/吨，分别同比增长2.7%、下降11.4%、下降17.7%、增长1.7%。

国改排头兵，重视股东回报。公司公告2023 年分红率已经突破了上市以来一直保持的30%水平达到了37%。同时2024 年中期分红率30%。2024 前三季度公司各项减值为3.18 亿元，同比持续下行。截止报告期末，公司在手现金为889.21 亿，经营现金流257.57 亿元。

我们认为随着公司资本开支的逐步降低与资产质量的进一步夯实，有望带动公司分红比例提升、吨成本的持续优化。

风险提示：煤价超预期下跌；公司煤炭热值提升不及预期