泡泡玛特的再度崛起，是否挑战消费基金经理的“茅台信仰”?

在消费股失落的四年中，许多基金经理期盼着白酒王者归来，并带飞整个消费板块。如今，率先实现逆转的不是白酒，而是潮玩。

2020年末“潮玩第一股”泡泡玛特登陆港交所，上市首日市值突破千亿港元，迎来高光时刻;随后公司陷入“估值收缩、泡沫破灭”的质疑，股价一度跌入谷底;再后来凭借IP活力和海外破圈焕发新生，打了一场漂亮的翻身仗。2025年春节，泡泡玛特乘上《哪吒2》的东风，上演了一场“我命由我不由天”的逆袭。公司最新总市值已达1488亿港元，用四年时间走出U形反转。

泡泡玛特股价自低点反弹超10倍，2024年以来股价涨幅超4倍。然而大多数公募基金并未抓住这波上涨，背后有何原因?优质IP的巨大价值，将会带来哪些新的投资机会?随着Z世代崛起，情绪消费渐成“刚需”，消费投资逻辑是否生变?

1 “潮玩第一股”接住泼天富贵

这个春节档，电影《哪吒2》的持续出圈，让市场看到了优质IP的巨大潜力，不仅电影本身取得了斐然的票房成绩，同时还带动了IP衍生品的销售热潮。其中，泡泡玛特发售的《哪吒2》天生羁绊系列手办盲盒，上线8天销售额就冲破千万元大关，接住了这场“泼天富贵”。

受到电影热度及联名手办热销影响，泡泡玛特股价近期表现持续亮眼，2月14日，泡泡玛特大涨7.26%，报收110.8港元/股，创下历史新高，总市值达1488亿港元。

“泡泡玛特的成功很大程度上归功于强大的IP孵化和运营能力。通过与众多知名IP的合作，泡泡玛特不仅丰富了自己的产品线，还能够快速响应市场变化，推出符合消费者需求的新产品，这次踩中《哪吒2》的风口正印证了这一点。”沪上一位基金经理表示。

“股价都是跟着数据走的，数据好且不断上修，股价自然就会涨。”一位“90后”基金经理对证券时报记者表示，自己长期追踪潮玩行业，继续看好公司未来业务增长的持续驱动力。一方面，看好公司在IP储备、渠道布局、品牌影响力等方面的优势;另一方面，公司的全球化布局将推动海外业务高增长，公司自2021年开始布局海外渠道，截至2024年上半年，出海收入占比接近30%，管理层表示2025年将在更多重要城市及地标布局，海外业务占比可能超过50%。财报显示，泡泡玛特2024年上半年实现营收45.6亿元，同比增长62.0%，经调整后净利10.2亿元，同比增长90.1%。第三季度，公司整体收益同比增长120%—125%。

“泡泡玛特的IP飞轮已经开始转动，加上全球扩张策略，泡泡玛特将成为全球主要IP所有者的首选合作伙伴之一。”摩根士丹利在最新报告中表示，《哪吒2》不仅为泡泡玛特带来良好的营收贡献，亦彰显该公司在IP业务上的影响力。投资者不应只盯着泡泡玛特单一IP产品的销售业绩，更应关注其持续的产品创新能力和不断拓展的IP合作网络。正是泡泡玛特自身独特的创造力、成熟的商业生态系统，以及不断强化的“IP—产品”飞轮效应和稳步推进的全球扩张策略，共同驱动着公司的高速增长。

值得一提的是，2024年以来，IP经济受到持续关注，德邦基金朱慧玲表示，IP经济的成功关键在于以IP为核心壁垒，布局全产业链，强化产品开发、设计和制造流程，不断提升消费者触达能力，从而增强品牌影响力并增加用户黏性。新风口的主题投资能否演化成长线投资，核心在于产业的发展阶段和个股公司的核心竞争力。当前在行业发展初期阶段，市场集中度较低，全产业链的企业能够享受到行业贝塔，从中长期来看，需要优选具有IP储备、制造研发和营销推广方面具有差异化优势的公司。

2 多数公募基金错失大反弹

头顶光环出道，历经至暗时刻，如今“涅槃重生”，四年多的时间里，泡泡玛特股价走出一个U形。在这个过程中，公募基金与泡泡玛特经历“分分合合”，却几乎错失了这一波大反弹。

2020年12月11日，泡泡玛特在港交所挂牌上市，开盘高开超100%，市值突破千亿港元，一时风光无限。随后近两年时间，泡泡玛特股价震荡下行，2022年10月底，公司市值较巅峰时期减少超90%。

2023年，泡泡玛特股价全年窄幅震荡，2024年以来，随着品类扩张和出海带动增长，泡泡玛特股价一路上涨，截至今年2月14日最新市值达1488亿港元，较市值最低点时增长超10倍。

公募基金投资泡泡玛特始于2021年二季度，到2022年一季度末时，共有16只基金持仓6048.2万股，达到小峰值。但随着股价的一路下跌，基金纷纷选择割肉离场，截至2022年三季度末，仅余4只基金持仓，包括东方红资产旗下东方红睿泽三年持有、东方红智远三年持有、东方红睿满沪港深3只产品。

也正是在此期间，两位消费领域知名基金经理张坤、萧楠纷纷“折戟”。萧楠于2021年三季度开始买入，截至四季度末其管理的易方达高质量严选三年持有、易方达消费精选两只基金合计持有2594.86万股，占公募持仓泡泡玛特的一半以上。张坤则是在2022年一季度买入，截至一季度末易方达亚洲精选持有600万股。面对股价的持续震荡下跌，2022年二季度末时，萧楠全部清仓，三季度末时，张坤全部清仓。张坤此后再未买入该股，而萧楠在2024年四季度再次买入，截至2024年四季度末易方达消费行业持仓206.22万股。

从最低点算起，泡泡玛特本轮股价反弹超10倍，2024年以来涨幅也超过4倍，然而却鲜有基金经理捕捉到这段U形反弹。前述在底部依然坚持的东方红资产旗下3只产品，有2只在2023年二季度进行清仓，1只自2023年三季度开始减仓，到2024年一季度末时全部清仓，遗憾地“倒在黎明前”。此外，2024年一季度末时，兴证全球基金谢治宇管理的兴全合宜是持仓泡泡玛特数量最多的公募基金，持股数量达1437.7万股，然而仅一个季度过后，也全部清仓。目前来看，较为完整捕捉到这段收益的基金仅有富国消费精选30，该基金在2023年三季度将泡泡玛特买入至前十大重仓股，2024年以来，泡泡玛特一直为该基金第一大重仓股。

此外，值得一提的是，2024年起，越来越多的公募基金开始持仓泡泡玛特，截至2024年年末，共有116只基金持仓，不过基金持股占流通股比例与此前巅峰时的4.84%仍有差距，为4.3%。这在一定程度上说明，尽管关注该股的基金和基金经理正在变多，但每只基金持股数量并不多。

综上来看，消费基金经理对泡泡玛特的共识度并不高，且持仓坚定者寥寥。究其背后原因，一位市场人士分析，一方面，泡泡玛特上市前两年的业绩表现和股价表现让许多基金经理对公司业务成长的持续性产生质疑，另一方面，多数基金经理仍然保持对白酒等传统消费板块的高度信仰，对新兴消费的理解并不深刻。

“事实上，对于新兴消费的投资，资深基金经理与年轻基金经理是站在同一起跑线的，资深基金经理在过往的思维惯性下会更偏向熟悉的传统消费领域，投资行为更加保守，从而会错过一些新兴消费的高增长性。”一位私募人士对记者表示，“就好像集邮的老一辈人，很难理解集卡、抽盲盒的Z世代的消费行为，坚信白酒护城河的中年基金经理也很难理解潮玩的高增长性。中年基金经理因挖掘茅台而声名鹊起，而年轻基金经理正在挖掘以盲盒为代表的情感需求消费。投资是面向未来的，未来能够跑出来的消费基金经理将会是真正把握住了年轻一代的消费需求和消费趋势。”

“不过，也不能说基金经理当时选择减仓或清仓是错误的，该股的震荡幅度远超出一般消费股，基金经理需要为产品的净值表现负责，也需要考虑产品对应的持有人的风险承受能力。”该私募人士表示，许多公募基金经理“错失”泡泡玛特的投资机会，也可能是出于审慎的投资态度，该股存在的风险点需要更长时间验证。一是潮玩赛道的市场空间究竟有多大，天花板有多高，当时还很难判断;二是随着众多玩家涌入，行业竞争日趋激烈，公司IP打造和运营能力是否构成护城河也仍有待观察;三是对于盲盒的玩法是否会受到监管，存在不确定性;四是可选消费品，对宏观经济的敏感度更高一些。

3 传统消费格局生变

与泡泡玛特的“风光”形成鲜明对比的是传统消费股的“失落”。同样自2021年2月开启调整，泡泡玛特股价已然收复失地，而多数传统消费股，无论是股价表现还是业绩增长都乏善可陈。

从估值表现来看，Wind数据显示，白电板块PE值低于15倍，饮料乳品、白酒等板块PE值低于20倍，很多龙头公司估值已处于近五年低点。

从业绩表现来看，目前披露的2024年业绩预告显示，多数消费股仍然处于业绩增长乏力的状态，如已经发布2024年业绩预告的公司中，酒鬼酒预计2024年净利润同比下滑97.26%至98.17%;良品铺子预计2024年净利润为-4000万元到-2500万元，业绩由盈转亏;中国中免预计2024年净利润同比下降36.50%。Wind数据显示，截至目前，已发布2024年业绩预告的479家消费类公司中，有262家业绩预亏、增亏或大幅下降。

目前，公募基金在消费行业的主要持仓仍是以白酒为代表的传统消费股，数据显示，截至2024年四季度末，公募持仓数量较多的消费股包括美的集团、贵州茅台、五粮液、恒瑞医药、美团、格力电器、山西汾酒、药明康德、古井贡酒等。

“A股上市的品牌消费品公司，大部分依托于过去20年中产群体数量的增加以及这一群体收入预期的提升。但当前，大部分品牌消费品公司的核心消费群体没有产生显著的收入改善预期，因此这些消费品公司没有产生实质基本面变化。”在鹏华基金陈金伟看来，这一情况的扭转需要时间。

“从泡泡玛特的例子来看，捕捉阶段性的成长机会将是今后投资消费行业的一个重要逻辑。”前述沪上基金经理表示，传统消费行业过去几年出现供给端调整，需要等待新的供需平衡，未来很多细分板块可能会产生大的分化，有些将要面临整合，龙头公司可能会迎来竞争格局的改善。

泉果基金孙伟表示，这两年对消费行业来说，可以说是一次“压力测试”。不过，这也是一个优胜劣汰的过程。很多公司在这两年的市场竞争中已经被淘汰，而留下来的生命力反而更强了。能在严峻的环境下还保持增长的企业，都展现出了惊人的韧性和发展潜力。投资的关键就是识别这些在逆境中仍展现出韧性，并有潜力在市场向好时快速恢复增长的企业。

汇丰晋信基金经理费馨涵表示，从内需角度关注供给端有变化和具备经营韧性的企业;从外需角度重点看好真正实现全球化布局的公司，关注前瞻性布局海外产能，且产品具备全球竞争力的企业;另外会持续寻找消费中阶段性成长的投资机会和消费品中的周期性变化。

4 Z世代接棒“消费担当”

可以说，泡泡玛特的再度崛起以及“谷子经济”的爆火出圈，给了诸多基金经理新的启示。越来越多的基金经理意识到，把握Z世代的消费习惯、挖掘情绪消费的潜力，是投资新兴消费领域的重要法宝。

“潮玩IP龙头平台2024年的业绩充分证明了情绪消费的潜力。IP经济的起势并不只存在于中国市场，从国际市场来看，日本老牌IP品牌近两年的股价走势也一飞冲天。随着经济和社会的发展，消费者越来越关注自我情绪的愉悦。”德邦基金研究员江杨磊对证券时报记者表示，从消费群体角度来看，2000年后我国二胎放开最大的一波婴儿潮已经逐步进入学龄期，未来几年都处于消费能力逐步提升的阶段。这些年轻用户的父母也都是“80后”“90后”，是互联网原住民，对于二次元、IP有较高的认知度和认可度，也有相匹配的消费能力和消费意愿。“谷子经济”与内容产业相辅相成，我国在内容产业的快速崛起也有利于“谷子经济”的持续发展。

创金合信基金经理魏凤春也认为，随着消费行为的变化，情绪价值越来越重要，人与自然越来越和谐。年轻人消费不再只是“美式审美”，国货当自强成为潮流。同时，消费偏好中体验消费领先于物质消费，并且宅文化消费大行其道，Z世代的消费从物质追求向精神满足演化。

中欧基金王颖表示，Z世代年轻人的精神消费比例明显更高，这将给互联网平台带来很重要的新增量。具体来看，泛精神消费有几个重要的方向：一是重新理解人生和世界;二是解压和疗愈，如娱乐、消费、游戏等;三是健身、户外和极限运动等;四是情感投注，如宠物、玩具等。

展望后市，孙伟表示会关注的消费领域投资方向主要有：第一类是以情绪消费为代表的新兴消费。随着物质生活的丰富，人们开始追求更高层次的精神满足，有趣、快乐成为吸引年轻消费者的关键，IP化产品、文创类产品、宠物经济等机会开始涌现。

第二类是行业秩序趋于理性的消费细分领域。这些领域过去因抢夺增量市场而竞争激烈，现在行业秩序趋于理性，行业竞争格局在好转，企业从追求份额转变为追求利润，这将带来利润率的进一步提升。

第三类是消费出海的相关机会。过去几年，国内许多消费品公司在国际市场上展现出了强大的竞争力。例如，早期进入市场的手机和家电企业，现在家居、奶茶、文创和玩具等行业的公司也正迅速崛起。这些公司在国内市场取得竞争优势后，在海外市场的表现同样出色，有望带来盈利提升。