核心观点

2024 年上半年，公司营收稳定、利润承压，实现营业收入170.9亿元，同比下滑1.9%，实现归母净利润43.9 亿元，同比下滑11.2%。

其中，经纪、两融业务受市场需求影响下行，而投资、投行业务表现超预期，公司自营上半年坚持权益高股息、债券投资策略，录得稳健投资收益，同时债券投行业务取得大幅进展，市场排名进入前十，反映管理改革成效，继续看好公司市场份额提升。

事件

公司发布2024 半年报，实现营业收入170.9 亿元，同比下滑1.9%，实现归母净利润43.9 亿元，同比下滑11.2%。其中，手续费收入30.4 亿元，同比下滑7.5%，利息净收入18.4 亿元，同比下滑16.6%，投资收益+公允价值变动收益约49.1 亿元，同比增长5.5%。

简评

营收稳定、利润承压，主因经纪、两融等业务下行。2024H1 市场股票基金交易额同比-7.62%，A 股日均成交额同比-8.5%，市场两融规模同比-6.77%。在此背景下，公司经纪业务收入25.10 亿元，同比-12.99%；利息净收入18.39 亿元，同比-16.58%，其中公司两融余额740 亿元，同比-7.27%；但同时，公司经纪客户数量创新高突破1600 万户，同比+6.7%，为后续市场回暖释放业绩弹性提供良好基础。

权益高股息策略叠加债市行情企稳，投资业务超预期。公司24H1 投资业务净收入同比+5.5%至49.1 亿元，其中Q2 单季32.89亿元，同比+47%/环比+102%，是二季度利润表现好于行业的主要原因。截至2024H1 末，公司金融投资资产规模3978.31 亿元，同比+2.76%，其中其他权益工具投资和交易性金融资产贡献了主要增量，分别是增配权益高股息和债券仓位的结果。

投行业务逆势增长，债销规模大幅提升。2024H1 公司投行收入2.66 亿元，同比+42.17%。1）股权方面：市场IPO 规模同比-84.5%，再融资规模同比-72.4%。在A 股IPO、再融资持续收紧态势下，公司完成2 单上市公司收购财务顾问项目、3 单新三板推荐挂牌项目、2 单新三板定向发行项目。。2）债券方面：市场债券承销同比-2.22%。

公司债券承销规模2035.44 亿元，同比+22.1%，市场排名第7。其中，地方政府债承销规模1066.44 亿元，市场排名第5；金融债承销规模523.37 亿元，市场排名第10，债券投行竞争力大幅提升。

投资建议： 预计2024~2026E 中国银河营业收入35,493.54、38,669.66、40,606.45 百万元，分别同比+5.5%/+8.9%+5.0%；实现归母净利润8,319.18。9,844.49、10,995.56 百万元，分别同比+5.6%/+18.3%/+11.7%；对应2024/08/30 日收盘价，PE 动态估值分别为16.61x/14.40x/12.79x，PB 动态估值分别为1.14x/1.08x/0.94x。

风险提示：（1）全球经济环境的不确定性以及国内经济结构转型过程中的挑战，可能导致经济增长速度放缓。这一背景下，A 股市场作为国内经济的重要晴雨表，其流动性可能受到显著影响。（2）公募基金的大规模净赎回将导致天天基金的销售佣金等收入减少，进而对其整体盈利能力构成挑战。（3）随着金融监管政策的不断收紧和基金销售市场的日益规范，基金销售端正经历着深刻的变革。这些政策变化可能包括销售佣金的调整、销售渠道的整合以及投资者保护机制的加强等。这些变化对于基金公司的盈利模式将产生深远影响。（4）由于技术成熟度、应用场景以及投资者接受度等方面的限制，AI 科技转型效果不及预期，用户体验下滑。