投资要点

交运行业2012 年上半年中报综述：中游两端承压，盈利有所下滑。年初我们预计2012 年全球和中国经济增速将进一步放缓，在中国去地产化的大背景下，流动性的改善不会太明显，2012 年中期以前国内经济难言底部，国内与进出口的人流和货流增长将受到冲击。交通运输作为典型的中游行业，承载着商旅客流和大宗商品流转的重任，两端承压，实难独善其身。根据交通运输行业2012 年中报，行业整体营收收入同比增长13.5%，但归属母公司的净利润同比大幅下滑36.2%。其中航空、机场、港口、公路、铁路、物流、通航子行业营业收入分别同比增长8.7%、8.8%、20.4%、11.7%、5.1%、33.5%、-0.2%，归属母公司的净利润分别同比增长-69.3%、2.9%、1.0%、3.5%、-0.8%、3.8%、-6.8%。航运子行业中报营业收入同比增长4.27%，归属母公司的净利润从2011 年中报的-27.7 亿下滑到2012 年中报的-76.3 亿元，亏损幅度加大。

2011 年底，我们首创提出交运行业“守藏九地，攻动九天”的投资策略，建议矛盾组合，先防后攻，再以攻为守。我们成功预判机场和港口的防御性机会，抓住“两会”前后物流业的主题投资机会，年初提示集运持续提价的阶段性估值修复机会，4 月翻多航空并结构性首推东方航空连续获得4 个月超额收益。各子行业指数的实际走势基本与我们的预测吻合，上半年（截止到6 月30 日）交通运输行业整体跑输大盘（沪深300 指数）3.36 个百分点，其中物流走势最强，跑赢大盘13.61%，其他子行业均跑输大盘，港口、机场、公路、铁路、航空、航运、通航分别跑输0.2、1.7、1.8、12.4、3.0、5.1、4.7 个百分点。

交运行业2012 年第三季度展望：两端继续承压，整体周转放缓，航空季节改善，集运稳价盈利。兴业宏观预测下半年中国经济仍处于经济下滑期，同时政策放松受到海外放钱冲击及通胀回升的制约。贸易及信贷数据再次印证需求疲弱，经济仍处弱势。统计局公布8 月经济运行数据整体偏弱，8 月进口同比转负且大宗原材料进口量大幅回落，用电量同比继续回落且环比转负，而信贷结构也未明显改善，多角度再次印证经济仍处弱势。

与宏观相印证，交运行业第三季度整体运行情况与弱势经济走势基本保持一致，收入成本两端继续承压，经营形式不容乐观。产能严格控制和需求季节性改善下，航空3 季度盈利释放的确定性较强，主业利润大概率实现正增长；集运受平均运价上涨和油价下跌的滞后影响，Q3 单季度业绩将延续反弹，环比好于Q2；航运干散及油轮运价大幅下挫，预计年内扭亏希望渺茫；进出口形势恶化，港口货运吞吐量增速下滑加速；公路客货运量增速持续放缓；铁路货运运量受制于经济放缓和煤炭产能去化；物流周转率继续被弱势经济拖累；在政策滞后的情景下，通用航空估值继续呈现探底趋势。

航空：3 季度主业盈利正增长，博弈超跌反弹。行业需求增速下滑、油价上升、人民币兑美元贬值使得行业上半年盈利较去年同期大幅下滑，管理提升和东上协同效应显现的东航和严控成本的海航相对而言表现优于同行。我们认为3 季度航空盈利释放的确定性依然较强，主业盈利实现正增长是大概率事件。4 季度航空景气环比季节性下滑但同比增速有望改善，若大盘有进一步拓展空间，建议博弈航空，关注可选消费反弹的机会。

机场：稳增长，偏防御。相较于受油价、票价和客座率影响较大而产生较大业绩波动的航空公司而言，机场的业绩表现较为稳定，防御性明显。航空业务和非航业务双轮驱动，将使机场有望穿越经济波动，盈利有望持续稳定增长，在大市不佳的情况下，机场防御性较为突出。

航运：亏损逐季收窄，3 季度集运业绩将延续反弹。上半年7 家主要航运上市公司累计亏损62.9 亿元，其中Q1 亏损43.1 亿元，Q2 亏损19.8 亿元，亏损幅度逐季收窄。进入Q3，干散及油轮运价大幅下挫，预计年内扭亏希望渺茫，而集运受平均运价上涨和油价下跌的滞后影响，Q3 业绩将延续反弹，环比好于Q2。

港口：盈利能力改善源于控成本快周转，吞吐量增速下行风险大。上半年沿海港口货物吞吐量同比增长8.4%，集装箱吞吐量同比增长7.9%，增速自金融危机后回落至个位数。

吞吐量增速逐季下滑，对三费的控制以及产能利用率提升是推动港口资产收益率小幅反弹的主要原因。当前国际贸易形势依旧不乐观，旺季后存在业务量萎缩风险，预计港口盈利能力难以延续1-2 季度的回升势头。

公路：看好东部路段，待经济回暖拉动收入，客车流量成新增长点。上半年全国公路客货运量增速总体较为平稳，但受宏观经济影响，通行费收入增速下降，我们预计公路行业业绩增速较去年明显放缓，我们下调2012 年各路段通行费收入增速至5%以内，小汽车保有量不断攀升将使得未来客车流量成为新增长点。

铁路：短期铁路运量受经济拖累，长期关注铁路改革带来机会。短期来看，国内经济下行对铁路运量的冲击还会持续一段时间，长期来看，铁路“运价改革”、“多元化发展”、“资产注入”值得关注。我们认为一旦运价能实现市场化，受益最大的将是大秦铁路。从多元化发展来看，铁龙物流将最先有条件受益。我们预计随着去库存结束和用煤旺季来临，4 季度铁路煤炭运量有望逐渐回升。

物流：估值安全边际第一、成长性第二。目前经济环境下，物流行业的景气度下行风险较大，由于服务的行业、业务模式各不相同，我们倾向于更看重具体公司的业绩稳定性和成长性，我们预计下半年仓储类物流企业保持较高增速的概率较大。

通用航空：相关政策陆续出台，行业发展小步快跑。上半年通用航空行业整体保持快速增长，但收入和利润增速有所下滑、盈利能力也有所下降，行业投资依然较为活跃。中短期来看，年底至明年预计将有一系列通用航空相关法规政策出台，可能带来事件性的刺激机会，相关上市公司股价应该会有所表现。