浙商证券发布研报称，美债与黄金是动荡时期全球投资者的标的，但美债流动性危机使短期内美债避险属性已丧失，短期内具备避险属性的金融资产仅剩黄金。当美国国债存在流动性危机，黄金避险价值陡升，是近期黄金大幅上行的主要原因之一。根据Fedwatch最新数据显示，5月议息会议降息概率已近30%，6月议息会议降息概率为87.5%。国债期货市场已对美联储降息充分定价。黄金作为典型的零息资产，降息空间的打开有助于价格上行。

浙商证券主要观点如下：

黄金：美债避险价值缺失，黄金价值陡升

避险资产仅剩黄金：美债与黄金是动荡时期全球投资者的标的，但美债流动性危机使短期内美债避险属性已丧失，短期内具备避险属性的金融资产仅剩黄金。当美国国债存在流动性危机，黄金避险价值陡升，是近期黄金大幅上行的主要原因之一。

美债流动性危机：关税风波导致美债收益率迅速上行，30年美债收益率4月11日已达4.9%，较4月1日上行50个BP。债券收益率上行代表债券价格不断下行，相关持有人面临亏损风险。同时，债券美债拍卖需求疲软+基差交易平仓使美债在短期内失去避险属性。同时，美债拍卖的情况也不容乐观，显示市场对美债信任程度进一步下行。

上周较早的三年期和10年期美债拍卖的主要看点是直接竞标者获配比例锐减。直接竞标者获配比例作为衡量美国国内需求的指标，包括对冲基金、养老基金、共同基金、保险公司、银行、政府机构和个人在内的直接竞标者的获配比例。

当地时间上周四，美国财政部拍卖220亿美元30年期国债，得标利率为4.813%，中标利率飙升。尽管得标收益率偏高，但比预发行利率4.839%低了2.6个基点。这是得标收益率低于预发行利率的历史上第三大偏离，也是2022年11月以来的最大偏离。显示目前拍卖市场对于不同期限、一二级美债市场分歧较大，美债缺失避险属性。浙商证券认为，拍卖各项指标不及预期显示市场对美国国债流动性与避险属性已逐渐弱化，黄金理应接过大棒，在避险属性上获得充分溢价。

季调CPI意外转负，美联储降息空间打开

美国季调后CPI3月意外转负，为-0.1%(市场预期0.1%)。当前美联储降息的阻碍在于美国通胀，目前通胀明显下行，推动美联储降息空间再次打开。根据Fedwatch最新数据显示，5月议息会议降息概率已近30%，6月议息会议降息概率为87.5%。国债期货市场已对美联储降息充分定价。黄金作为典型的零息资产，降息空间的打开有助于价格上行。

中国央行购金步伐继续，推升金价中枢

2025年3月中国央行黄金储备继续上行，较2月增持9万盎司黄金。央行黄金储备数据显示中国央行继续购入黄金补充外汇储备。24Q4全球央行净买入黄金333吨，2024全年净买入黄金1045吨，而2024年全球黄金产量为3300吨，央行购金已占全球产量的三分之一。日益增长的央行需求不断推高黄金价格。

推荐标的方面

在金价不断新高的背景下，黄金股已具备投资价值，存在补涨的空间，推荐贵金属业务利润占比高，未来黄金产量成长性好的公司。黄金：赤峰黄金(600988.SH)，招金矿业(01818)，山金国际(000975.SZ)等。白银：盛达资源(000603.SZ)。

风险提示

美联储降息不及预期，央行购金数量不及预期。