事件：3/29，浙商证券公告已与重庆信托等国都证券股东签订股权转让协议，拟受让国都证券19.15%股权。

本次交易对价约30 亿，估值1.5x、有性价比。去年12/9 浙商证券首次公告签订收购国都证券19.15%股权的框架协议，初步约定时间为23 年底前，后因审计评估需要，交易时间先后延后2 次；2 月末公告审计、评估工作已完成，并将交易时间延至3 月末。根据公告测算，本次交易转让价格为2.673元/股，对应国都证券整体估值155.8 亿，估值1.50xPB，交易对价合计29.8亿。较近年类似案例，如国联证券收购民生证券部分股权估值为1.95xPB、华创证券竞拍太平洋部分股权估值为1.63xPB，估值有一定性价比。

预计中欧基金股权、区域互补和综合实力提升是主要增益。国都证券为新三板挂牌券商，综合实力位于行业50 名左右，我们认为收购主要增益体现在：1）公募实力：国都证券为中欧基金并列第二大股东、持股20%，浙商证券当前仅参股25%浙商基金，有望补足公募布局短板；2）区域互补：国都证券区域布局以北京、河南、上海等地为主，浙商证券则深耕浙江；3）综合实力：未来若合并，有望推动资本实力更上一台阶，1H23 末浙商证券净资产262 亿元/排名上市券商25 名，国都证券净资产104 亿元，二者合并后将达到366 亿元/排名上市券商第18 名。

后续主要关注监管审批及其余股权收购进展。1）除此次公告的19.15%股权外，国都证券还有7.42%股权在公开挂牌中，若浙商证券同步完成收购，将合计持有26.56%股权，跻身第一大股东；2）因券商主要股东变更需证监会审批，因此协议收购后续仍需要完成材料接收、受理、反馈（或有）、批复等流程。近期类似案例中，民生证券股东变更审批历时近9 月，太平洋股东变更自22 年6 月接收材料、仍在反馈阶段。

投资分析意见：收购协议顺利签署，轻舟已过万重山，维持“强烈推荐”评级。浙商证券近年来做大做强意愿强烈（再融资&行业地位提升），本次拟受让国都证券部分股权，在券业整体鼓励并购重组的政策背景下，后续有望协同促成长、大幅提升净资本及综合实力，为长期发展蓄势。预计2023-2025E 浙商证券归母净利润分别为17.5 亿元、18.5 亿元、20.4 亿元，同比+6%、+5%、+10%。3/29 收盘价对应公司23-25E 动态PB 为1.64 倍、1.57 倍、1.49 倍，动态PE 为25 倍、24 倍、22 倍。

风险提示：监管审批进度不及预期；资本市场大幅波动；居民资产配置迁移不及预期