投资要点：

公司公告： 2024 年前三季度公司实现营业收入22562.79 亿元，同比下滑1.1%；归母净利润1325.18 亿元，同比提升0.7%；扣非归母净利润1352.24 亿元，同比提升0.5%。

其中Q3 公司实现营业收入7024.1 亿元，环比下降5.3%；归母净利润439.11 亿元，环比提升2.29%；扣非归母净利润436.34 亿元，环比下降4.73%，业绩表现超出我们预期。

三季度在油价下跌背景下，公司整体毛利率水平达到22.93%，环比提升1.35pct，主要由于公司上游业务和天然气进口端的成本改善。费用方面，前三季度公司期间费用率达到5.24%，同比基本持平，其中管理费用有所提升，其他费用均有不同程度下滑。

Q3 上游增量主要来自天然气，降本增效下利润有所提升。前三季度公司原油产量达到7.08亿桶，同比增长0.3%，其中Q3 原油产量2.34 亿桶，环比下滑0.7%；可销售天然气产量38038 亿立方英尺，同比增长4%，其中Q3 天然气产量12196 亿立方英尺，环比下滑1.6%。前三季度公司平均油价达到76.88 美元/桶，与布伦特油价折价达到5.9 美金，相比上半年的6.6 美金有所收窄。降本增效下，公司前三季度实现经营利润1442.62 亿元，同比提升8.7%，其中Q3 实现经营利润526 亿元，环比提升8%。预期未来油价虽然存在下行预期，但仍将维持中高水平震荡，因此随着天然气产量提升，预期公司上游板块业绩仍将维持较好水平。

炼化 Q3 存在库存损失，Q4 盈利预期好转。前三季度公司实现原油加工量10.36 亿桶，同比下滑0.7%，其中Q3 实现原油加工量3.43 亿桶，环比提升1%；生产成品油8990.9万吨，同比下滑2.7%，其中Q3 生产成品油2979 万吨，环比提升0.5%；化工产品商品量2864.3 万吨，同比增长9.7%，其中Q3 化工产品商品量960 万吨，环比提升5.1%。

前三季度炼化板块实现经营利润152.8 亿元，同比下降45.1%，其中Q3 炼油业务实现经营利润12.8 亿元，环比下滑63.8%，主要由于油价下跌带来的库存损失及成品油需求下滑；化工业务实现经营利润 3.7 亿元，环比下滑64.6%，主要由于化工品需求下滑。预期四季度库存影响有望减弱，炼化成本端存在改善预期，且化工品景气仍在逐步修复之中，炼化业务盈利有望底部回升。

Q3 成品油销售盈利下滑，天然气进口成本弹性逐步体现。前三季度公司成品油销量达到11,988.6 万吨，同比下降4.6%，其中Q3 成品油销量达到4083.3 万吨，环比增长2.6%；销售板块实现经营利润129 亿元，同比下滑25.3%，其中Q3 经营利润28 亿，环比下滑16.3%，主要由于成品油库存损失。前三季度公司销售天然气2,098.20 亿立方米，同比增长8.6%，其中Q3 销售天然气626 亿立方米，环比下滑1.9%；天然气销售板块实现经营利润人民币252.68 亿元，同比增长29.7%，其中Q3 经营利润84.6 亿，环比提升88.5%，主要由于进口成本改善。预期未来随着油价和海外气价走低，公司天然气进口成本下降带来的业绩弹性将逐步显现。

投资分析意见：维持2024-2026 年盈利预测至1700/1749/1801 亿，对应PE 分别为9X、9X、8X，维持“买入”评级。

风险提示：油价大幅下跌风险；炼化回暖不及预期；海外天然气价格上涨等。