核心观点：

1. 如何判断2024 年12 月社融增速？央行货币政策委员会例会指出“引导金融机构加大货币信贷投放力度”， 同时我们观察到12 月票据利率呈现月初较低月底明显反弹趋势，我们预计政策引导力度在12 月初已经加大，且在12 月底已明显见效，社融口径下信贷增长压力较前期可能有明显缓解，结合前期政府债放量已一个季度左右时间，对信贷增长的支撑大概率已开始生效，预计12 月信贷增长同比增速小幅回升。结合政府债券发行放量，我们判断12 月社融增速小幅回升至7.9%。

2. 如何看待2025 年1 月份流动性？历史上来看1 月份流动性总体是宽松的，主要原因是财政支出带动超储率回升推动银行间和债市流动性改善，信贷投放放量及经济淡季货币需求下行导致的实体和权益市场季节性宽松。

如何看待权益流动性？从21 年后开始1 月权益市场表现偏弱概率上升，流动性框架中重要的影响因子应该是跨境资金的变动，21 年后中美利差开始逆转，跨境资金流出量则呈现明显上升趋势，过去几年占新增社融比例逐渐加大（见《跨境流动性跟踪框架介绍》），1 月权益市场表现与上一年Q4 及全年中美利差走势相关度提高。

为何近年来跨境流动性与资本市场相关性较大？我们分析可能有三个方面的原因，第一，贸易部门代表中国经济较为活跃和效率较高部门，对资金投资回报率较为敏感，而上市企业也属于效率较高部门，与贸易部门关联度相对整体经济较高（可能产业链相关也可能是资金特征相关），第二，由于近年来全球贸易壁垒提高，中国企业全球化布局加快，海外产能占比上升，海外利率敏感度上升，第三，美中利差幅度扩大明显，金融机构、个人年初配置额度使用意愿较强，企业则通过出口少结汇方式实现海外资金配置。

跨境流动性压力何时缓解？从跨境流动性来看，一方面特朗普上台后美元美债的预期交易将告一段落，另一方面春节期间服务贸易资金流出短期见顶，大概率春节后跨境流出压力缓解。

从年初票据利率同比走势来看，开门红表现应不弱于去年，1 月社融增速可能继续回升，但考虑到跨境流出及春节提前，可能M1 和M2 增速回升表现不如社融。

如何看待债市流动性？国内债市主要决定主体是央行、财政及国内金融机构，跨境流动性影响微弱，从11 月我们判断债市年底流动性宽松至今银行间及债市利率明显下行。虽然全年来看利率仍有下行空间，但在利率下台阶之后我们需要警惕利率波动风险，一方面四季度各项政策加码，信贷需求和经济表现开始逐渐回升，另一方面由于主营业务压力仍在，一季度银行体系需被动兑现债市浮盈来保证营收的稳定，大概率可能出现“央行择机降准降息，银行择机兑现收益”。

风险提示: （1）数据披露不全面导致测算结果与实际值产生差异；（2）经济增长超预期下滑；（3）财政政策力度不及预期；（4）国际经济及金融风险超预期。