事件描述

京沪高铁发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年公司实现营业收入406.83 亿元，同比增加110.4%；实现归属净利润115.46 亿元，同比扭亏为盈。2024 年一季度公司实现营业收入101.06 亿元，同比增加13.1%；实现归属净利润29.63 亿元，同比增加33.1%。京沪高铁拟派发2023 年度现金红利54.79 亿元，同时拟使用自有资金10 亿元回购并注销公司股份。

事件评论

2023 年车流和客流回归增长，本线和跨线价格释放弹性。经营端，京沪高铁的本线列车客运量同比增长209.1%，恢复至2019 年的100.1%；京沪高铁本级的跨线列车里程同比增长66.2%，恢复至2019 年的116.5%；京福安徽的跨线列车里程同比增长53.7%，恢复至2019 年的233.9%。价格端，受益于全票价上调，本线旅客的单客价格同比提升2.1%，恢复至2019 年的102.5%；京沪本级车流密度恢复之后，跨线列车价格同比提升9.5%，恢复至2019 年的95%。收入端，公司旅客运输收入同比增长215.6%至160.8 亿元，恢复至2019 年同期的102.6%；跨线列车收入同比增长74.6%至242.2 亿元，恢复至2019 年同期的128.4%；公司营业收入同比增长110.4%至406.8 亿元。成本端，京沪高铁的折旧成本相对刚性；参考《自然区位优势与委托运输模式》，京沪高铁的委托运输管理费用刚性上涨，等同于人工成本；动车组使用费、能源成本及其它运营成本跟随业务量变化；营业成本同比增加31.9%至220.52 亿元。费用端，公司的销售费用、管理费用和研发费用稳定，财务费用，2023 年京沪高铁的期间费用31.79 亿元，同比2022 年下降14.1%，由于收入增幅大于成本，公司实现归属净利润115.46 亿元，同比扭亏为盈。

2024Q1 出行需求继续恢复，京福安徽即将扭亏为盈：2024Q1，全国铁路客运同比继续恢复，客流量同比增长28.5%，恢复至2019 年的118.9%。京沪高铁的营业收入同比增长13.1%至101.06 亿元，但是营业成本同比仅增加5.6%至54.37 亿元，我们预计公司本线列车的客座率提升，跨线列车的车流量增加。公司的销售费用、管理费用和研发费用基本固定，财务费用伴随着资产负债表改善而不断下降，公司期间费用6.75 亿元，同比减少21.8%。2024Q1，京沪高铁实现归属净利润29.63 亿元，少数股东损益-0.16 亿元。

考虑到京福安徽累计利润仍未转正，所得税率为零，测算京福安徽利润亏损0.46 亿元；京沪本级利润总额为39.87 亿 元，同比2023Q1 增加25.5%，恢复至2019Q1 的117.0%。

产能利用率提升，格局及价格稳中有升，盈利处于爬坡期。在《自然区位优势与委托运输模式》中，我们提出：京沪高铁是中国高铁客运龙头公司，连通京津冀和长三角两大经济圈，天生具备自然区位优势，同时享受高铁的网络效应，长期增长获益于腹地和辐射区域客流量的增长。在委托管理运营模式之下，京沪高铁的成本持续刚性上涨，但跨线列车贡献相对稳定的盈利，本线列车承担有限的宏观经济敞口，预期商业模式和盈利水平稳定。

考虑到：1）京沪高铁的跨线列车大幅增长；2）本线列车量价弹性释放；3）京福安徽跨线列车大幅增长。我们预计公司2024 年~2026 年归母净利润分别为133 亿、149 亿和168 亿，对应2024 年~2026 年的PE 分别为19 倍、17 倍和15 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1、宏观经济波动；2、委托运输成本；3、平行线路分流。