投资要点:

营收下滑系业务结构调整所致，剔除所得税影响后2024H1 利润总额同比+1.78%

(1) 收入端：2024H1 公司实现营收52.13 亿元，yoy-13.59%，2024Q2营收22.84 亿元，yoy-22.19%，qoq-22.01%；2024H1 收入下滑，主要系毛利率较低的教育装备业务及供应链业务收入下降所致，教育服务分部收入47.22 亿元，yoy-1.98%；现代物流分部收入17.82亿元，yoy-19.24%。2024H1 毛利润12.97 亿元，yoy+2.97%，毛利率24.87%，同比+4pct。毛利率提升主要来自低毛利率的供应链物流、教育装备等业务规模压缩，业务结构持续优化。

(2) 利润端：2024H1 公司实现归母净利润5.79 亿元，yoy-20.09%，扣非归母净利润6.09 亿元，yoy-6.10%，非经常性损益主要由公允价值变动-0.32 亿元影响；2024Q2 归母净利润2.86 亿元，yoy-26.04%；2024H1 所得税ETR 23.28%，剔除所得税影响，2024H1 利润总额7.64 亿元，yoy+1.78%，2024Q2 利润总额3.78 亿元，yoy-3.69%。

教材、一般图书及音像出版业务毛利率提升，研学、智慧教育、游戏等业务持续拓展

(1) 教材业务：2024H1 公司教材业务销售码洋7.76 亿元，yoy-0.01%，营业收入7.28 亿元，yoy+1.14%，毛利率24.06%，yoy+0.54pct。

(2) 一般图书及音像制品：2024H1 公司一般图书及音像制品销售码洋29.53 亿元，yoy-1.12%，营业收入24.36 亿元，yoy-1.39%，毛利率38.55%，yoy+2.16pct。

(3) 研学业务：2024H1 公司研学业务共服务学生8.8 万人次，营收同比增长80.22%，成功签约安庆十七中劳动教育实践基地。

(4) 智慧教育系统：2024H1“皖美教育平台”用户525.4 万人，累计缴费7.3 亿元，同比增长120%，探索数字虚拟人、AI 阅读大模型取得初步成效，项目已经进入开发测试阶段。

(5) 游戏业务：公司游戏业务探索发展新模式，结合海内外分销业务研发商和分销商的市场需求，定制开发面向B 端的分销业务平台，打造单机游戏产品供应链，代表作品有《仙剑奇侠传》系列产品、《帝国时代》系列作品、《只狼》《黑神话：悟空》等

发布三年（2024-2026 年）分红规划，在手现金近120 亿元(1) 三年（2024-2026 年）分红规划：在当年盈利且累计未分配利润为正数的条件下，公司每年度至少进行一次利润分配，其中成熟期且无重大资金支出/成熟期且有重大资金支出/成长期且有重大资金支出时， 现金分红在利润分配中所占比例最低分别应达到80%/40%/20%，提振投资者信心。

(2) 公司在手现金充裕：2024H1 公司在手现金（货币资金）达119.26亿元；2024H1 公司计划向全体股东每10 股派现金股利人民币1 元，合计1.96 亿元，分红率33.84%。

盈利预测和投资评级：公司教材教辅发行与销售、一般图书及音像制品业务基础稳健，积极拥抱科技创新、打造智慧新业态，因此我们预测公司2024-2026 年营业收入分别为105/110/116 亿元，归母净利润分别为8.05/9.42/10.90 亿元，对应PE 分别为16/14/12x，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧风险、投资标的不及预期风险、学生数量增长不及预期风险、科技创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。