收入、利润短暂承压，中期分红彰显投资性价比24H1 公司实现收入3574 亿，同比-2.5%；归母、扣非净利润为114、106亿，同比-0.6%、-3.0%，非经常性损益为7.76 亿，同比增加3.2 亿，其中上半年应收款项减值准备转回5.5 亿元；Q2 单季实现收入1805 亿元，同比-5.0%，归母、扣非归母净利52.6、45.2 亿元，同比-10.6%、-18.0%。24年上半年公司实行中期分红，拟派发现金红利总计约22.80 亿，分红比例20%，首次中期分红体现公司充分重视股东回报。考虑到海外以及新签业务订单增长较快，我们上调盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润为251、278、310 亿，（前值24、25 年为234、261 亿），认可给予公司24年7 倍PE，对应目标价10.81 元，维持“买入”评级。

毛利率同比改善，海外营收实现高增长

分业务看，24H1 基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别实现营收3181、173、269、112 亿，同比分别-3%、-10%、+3%、+13%；业务毛利率分别为10.63%、18.69%、11.37%、9.92%，同比分别+0.63、+1.51、+1.43、+4.2pct，总体来看，公司24H1 综合毛利率11.65%，同比+0.89pct，Q2 单季毛利率11.42%，同/环比+1.47、-0.48pct。基建建设收入受上半年基建行业增速下滑有所承压，受原材料价格下降和成本控制得当的影响，毛利率有所改善。

分地区看，境内、外收入2878、696 亿元，同比-7.3%、+23.5%，毛利率分别为12.35%、8.78%，同比+1.29、-0.67pct，海外营收实现高增长。

新签订单稳步增长，海外&市政建设保持高景气24H1 公司新签9609 亿元，同比+8.4%，Q2 单季新签合同额4536 亿，同比+5.8%。分业务看，24H1 基建建设新签订单8634 亿，同比+9.4%，其中港口、道路与桥梁、铁路建设、城市建设同比+5%、-32%、-33%、+22%；基建设计、疏浚业务、其他业务分别新签327、597、52 亿元，同比+22%、-4%、-39%。分地区看，境外新签1961 亿元，同比+39%，占比约20%，其中基建建设业务中境外工程新签合同额1913.91 亿元（约折合271.52 亿美元），同比+44.23%，一带一路沿线国家新签207 亿美元。

费用未能有效摊薄，看好全年现金流改善

24H1 期间费用率5.7%，同比+0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.13/+0.06/+0.19/+0.40pct。销售费用同比+44%，财务费用同比增加14.35 亿元，资产及信用减值损失为21.9 亿，同比少损失6.5 亿，投资净收益同比增加2.1 亿，公允价值变动净收益同比增加4.7 亿。特许经营类上半年净亏损为10.78 亿元，同比多亏损5.68 亿。24H1 净利率4.06%，同比+0.10pct，Q2 单季净利率为3.88%，同比-0.12pct。24H1 经营性现金净流出742 亿元，同比多流出248 亿，收、付现比为78%、100%，同比+4.3、+17.6pct，考虑到国企改革注重现金流考核，看好公司经营质量提升以及全年现金流改善。

风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs 配套政策落地不及预期。