2022 年，光大证券夯实轻资产业务基础。财富管理业务方面，客户总数同比增长12%，基金代销保有规模同比增长30%左右，正式上线“金阳光管家”基金投顾服务。企业融资业务方面，股权融资和债务融资规模排名从2021 年的第18 和第9 提升至第14 和第6。未来光大证券有望继续发挥轻资产业务优势，带动公司净利润排名稳中有升。给予A/H 目标价15.02 元/5.70 港元，对应2023 年PB 1.2/0.4 倍。均维持“持有”评级。

位列第二梯队，轻资产业务优势带动净利润排名提升。光大证券近三年整体业绩位列行业第二梯队，2020/2021/2022Q3 三期净利润分别排行业第19/16/13名，在2022 年已披露业绩的券商中净利润排名第11 位，排名稳步提升。

2022 年，光大证券夯实轻资产业务基础，未来公司有望继续发挥轻资产业务优势，带动公司净利润排名稳中有升。

财富管理：代销保有及客户规模显著增长，铸实公司发展基础。零售业务方面，2022 年公司经纪业务净收入32.98 亿元，同比-24.25%，收入占比31%。

公司做大客群规模，2022 年末客户总数达538.5 万户，同比+11.86%；财富管理体系持续完善，2022 年末公司非货代销保有规模同比+30.41%；公司上线“金阳光管家”基金投顾服务，形成了“金阳光投顾、金阳光基金管家、金阳光30”三大品牌。信用业务方面，2022 年末两融余额同比-24.18%，表内股票质押余额从2019 年62.85 亿元压降至2022 年的10.98 亿元。

投行&资管：业务实力稳步提升，轻资产业务模式逐步成熟。投行方面，2022年A 股股权承销规模199 亿元，同比+12%，规模排名从2021 年的第18 提升至第14；债券承销规模3512 亿元，与2021 年基本持平，规模排名从第9 提升至第6；其中地方债承销规模1623 亿元，同比增长106%，规模排名从2021 年的第8 提升至第5。资管方面，光证资管不断夯实主动管理能力，2020-2022 年主动管理规模占比分别为84.5%、90.3%和95.9%；2022 年光大保德信和大成基金合计贡献集团归母净利润的5.2%。

投资&机构业务：自营投资业绩同比改善，金融创新业务为机构业务亮点。自营业务方面，2022 年实现收入-1.27 亿元，2021 年为-4.43 亿元；权益投资在方向性投资基础上着力缩小风险敞口，固收投资有序增配存单、中票等高等级优质信用品种。股权投资2022 年实现收入-1.70 亿元，2021 年为4.58 亿元，受市场影响收益波动较大。机构客户业务方面，金融创新业务为亮点，2022年实现收入4.63 亿元，同比增长608%。公司积极提升产品创新能力，稳步推进收益互换、场外期权、收益凭证业务。

风险因素：A 股成交额大幅下滑；公司信用业务风险暴露；公司投资出现亏损；公司投顾业务发展不及预期；公司席位佣金收入行业占比下滑。

盈利预测与估值：基于市场交投现况、全面注册制落地等因素的影响，我们调整2023/24/25 年营业收入预测值为118.50 亿/128.13 亿/136.04 亿元（前预测值2023/24 年营业收入为168.38 亿/179.15 亿元），归属母公司净利润预测值为32.91 亿/37.75 亿/41.19 亿元（前预测值2023/24 年归属母公司净利润为30.58 亿/35.17 亿元）。随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业料将走向头部集中。同时，股票市场波动必然带来贝塔效应，会使券商估值产生较大波动。随着经济逐渐复苏、稳增长政策不断发力以及资本市场改革持续推 进，行业估值有望进入上行周期，光大证券也有望从中受益。参考可比公司兴业证券、东方证券、国信证券和方正证券2019 年以来30%分位数的估值，以±7.5%作为光大证券PB 估值的合理区间。以此测算，光大证券的合理PB 约为1.2-1.4 倍。综合参考PB-ROE 法与可比公司法合理估值区间，给予A/H 目标价15.02 元/5.70 港元，对应2023 年PB 1.2/0.4 倍。均维持“持有”评级。