晶科科技发布三季报：3Q24 实现营收19.67 亿元（yoy+12%，qoq+72%），归母净利1.32 亿元（yoy-48%，qoq-29%），扣非净利1.99 亿元（yoy-20%，qoq+13%）。1-3Q24 实现营收38.90 亿元（yoy+11%），归母净利2.20 亿元（yoy-44%），扣非净利2.86 亿元（yoy-19%）。公司三季度扣非净利符合我们在9 月中旬的预期（1.87~2.07 亿元）。前三季度发电量超去年全年，部分户用光伏完成转让，绿电补贴回款利好现金流。维持“增持”评级。

前三季度发电量超去年全年，部分户用光伏完成转让公司9M24/3Q24 实现毛利15.59/6.52 亿元（yoy+7.5%/+11.2%），毛利率40%/33%（同比基本持平）；投资收益0.18/-0.02 亿元（yoy-89%/-104%），主要是电站转让规模低于去年同期水平。公司3Q24 完成部分户用光伏转让，9 月末存货较6 月末减少9%至45.2 亿元，但存货占净资产比例yoy+8.5pp 至28.6%。随着公司电站转让计划的实施，我们预计24-26 年公司投资收益增长。装机容量同比上升带动公司发电量增长，公司9M24/3Q24发电量yoy+38%/30%至52.38/19.55 亿千瓦时；考虑到自持电站装机预测的变化，我们预计24-26 年发电量yoy+31%/+23%/+14%。

绿电补贴回款利好现金流，台风灾害致营业外支出随着部分绿电补贴回款，9 月末公司应收账款和6 月末基本持平、占净资产比例环比持平于39%，9M24 公司经营现金流由负转正至5.9 亿元，其中3Q24 yoy+103%至13.2 亿元。公司有望显著受益于绿电补贴回款加速，提升现金流质量、降低减值风险，我们预计24 年经营现金流有望同比增长。

公司徐闻渔光互补项目因台风“摩羯”受损，公司于3Q24 计提固定资产报废损失0.64 亿元、列入营业外支出，是归母与扣非净利的主要差异。

潜在的转债回售压力，当前资金储备具备偿付能力晶科转债当前余额为22.96 亿元，回售触发价3.67 元、较当前股价高18%，回售起始日2025/4/23。截至9 月末，公司在手现金约47.86 亿元。考虑到经营现金流和户用光伏转让，公司资金储备或可应对潜在的转债回售压力。

小幅下调盈利预测，基于25 年目标估值上调目标价下调转让项目容量和投资收益，我们预测公司24-26 年归母净利润为5.69/7.86/9.44 亿元（前值6.07/8.15/10.02 亿元），同比增速为48/38/20%，EPS 为0.16/0.22/0.26 元。Wind 一致预期下可比公司25 年PE 均值18x，给予公司25 年18xPE，目标价3.96 元（前值3.4 元，基于24 年20xPE）。

风险提示：光伏项目开发竞争加剧；光伏组件降价不及预期；弃光限电风险；减值损失超预期；户用光伏转让低于预期。