事件：2024 年营收5,236 亿元，同比增长3.1%，归母净利润330 亿元，同比增长8.4%，经营活动现金流净额1,453 亿元，同比增长4.8%，自由现金流222 亿元，同比增长70.7%。

基础业务保持稳健增长，ARPU 稳中有升。2024 年移动通信服务收入达到2,025 亿元，同比增长3.5%，其中，移动增值及应用收入同比增长16.1%，移动用户数净增 1,675 万户，用户规模达到4.25 亿户，移动用户ARPU 达到45.6元，同比增长0.4%。公司移动通信服务收入增长，一是公司持续推进网络向5GA升级，不断优化客户体验；二是公司推进通信助理、视频彩铃、云盘等应用 AI升级，加快量子密信密话、手机直连卫星等战新业务规模拓展。固网及智慧家庭服务收入达到1,257 亿元，同比增长2.1%，其中，智慧家庭业务收入同比增长16.8%，宽带用户数净增 728 万户，达到1.97 亿户，宽带综合ARPU 达到47.6元。

产数业务实现良好增长，云和AI 业务实现突破。产业数字化收入达到1,466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提高0.5pct。其中，天翼云收入达到1,139 亿元，同比增长 17.1%，“息壤”一体化智算服务平台，与DeepSeek-R1/V3 系列大模型深度适配优化，接入50 家算力合作伙伴，自有和接入的智能算力合计达到62EFLOPS；IDC收入达到 330 亿元，同比增长 7.3%，机架达到57.1 万架，高功率机架占比20%，且利用率超过80%；安全收入达到162 亿元，同比增长17.2%；智能收入达到89 亿元，同比增长195.7%；视联网收入同比增长40.1%。国际业务收入为169 亿元，同比增长15.4%。

算力资本开支占比提升，成本良好管控。2024 年公司折旧及摊销为962 亿元，同比增长1%；运行维护及技术支撑费为1,068 亿元，同比增长4.4%；销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.45/+0.06/0.20/-0.03pct。公司资本开支为935 亿元，同比下降5.4%，其中移动网投资299 亿元，产业数字化投资325 亿元。智能算力资源达到35EFLOPS，2025 年计划资本开支836 亿元，预计同比下滑10.6%。其中，产业数字化方面占比预计提升至38%，算力方面资本开支预计同比增长22%。

派息率稳步提升。2024 年全年派发股息为每股0.2598 元，派息率达到72%。

公司明确2024 年起未来三年派息率逐步提升至75%以上。

投资建议：预计25 年营收、利润、EBITDA 将保持良好增长。我们预计2025/2026/2027 年公司归母净利润实现359/389/421 亿元，同比增长9%/8%/8%，对应PE 20/18/17 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：国际贸易摩擦风险，个人市场业务发展不及预期，竞争压力增大风险。