煤价回落业绩承压，关注产能增量和喷吹煤弹性。维持“买入”评级公司发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营业收入266.5 亿元，同比-19.28%，归母净利润28.0 亿元，同比-61.51%，扣非归母净利润28.2 亿元，同比-61.05%。单Q3 看，公司实现营业收入90.0 亿元，环比持平，归母净利润5.7 亿元，环比-39.09%，扣非归母净利润5.7 亿元，环比-40.70%。我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年公司实现归母净利润34.0/39.6/42.4（前值41.4/43.8/46.6）亿元，同比-57.1%/+16.5%/+7.1%；EPS 为1.14/1.32/1.42 元，对应当前股价PE 为12.8/11.0/10.3 倍。公司作为煤炭行业唯一国家级高新技术企业，保持高分红比例，产能有成长性且业绩具备较高弹性，维持“买入”评级。

商品煤量价承压，成本有所增加，单季度喷吹煤产销量环比改善产销量同比下降。2024 前三季度，公司原煤产量4247 万吨，同比-4.82%，商品煤销量3807 万吨，同比-5.79%。其中混煤产量为2121 万吨，同比-4.29%，混煤销量为2124 万吨，同比-3.59%；喷吹煤产量为1499 万吨，同比-6.49%，喷吹煤销量为1488万吨，同比-3.94%。单Q3 来看，喷吹煤产销量环比有所改善，公司原煤产量1480万吨，环比+2.56%，商品煤销量1352 万吨，环比+6.12%。其中混煤产量为744 万吨，环比+1.64%，混煤销量为739 万吨，环比+1.23%；喷吹煤产量为529 万吨，环比+9.07%，喷吹煤销量为552 万吨，环比+15.72%。商品煤综合售价同环比下降。2024前三季度公司商品煤综合售价为662.2 元/吨，同比-12.32%；2024Q3 公司商品煤吨综合售价624.3 元/吨，环比-7.82%，下滑主要源于市场煤价下行。吨煤销售成本同比上升。2024 前三季度公司吨煤销售成本/毛利分别376.1/ 286.1 元/吨，同比分别+9.55%/-30.53%；2024Q3 公司吨煤销售成本/毛利分别384.7/ 239.6 元/吨，环比分别+5.25%/-23.14%。

矿权竞拍有望贡献产能增量，喷吹煤业务具备较高弹性煤炭产能仍有增量：上庄煤矿于2023 年上半年投产，产能持续爬坡，同时还拥有静安煤业、忻峪煤业、后堡煤业和宇鑫煤业四座在建矿井合计产能300 万吨/年，并有一座规划矿井元丰矿产300 万吨/年。此外，公司计划2024 年内完成黑龙、伊田、黑龙关和慈林山四座矿井的产能核增手续，公司业绩有望持续释放。2024 年8 月22日，公司公告司参与了山西省襄垣县上马区块煤炭探矿权挂牌出让，以121.26 亿元竞得该宗煤炭探矿权，新增公司煤炭资源来81957.5 万吨，预计将于2 年内完成勘探，3-4 年内完成转采登记并进入矿山基础建设阶段，有望为公司远期产能带来增量。长协煤占比低，盈利具有较高弹性：公司动力煤长协价格为国家发改委指导价，占煤炭总产量25%，喷吹煤长协价格主要采取市场化双方协商定价原则，即锁量不锁价，会随市场情况进行适时调整，量级比约占20%。目前煤炭价格仍处于相对低位，公司盈利具有较高弹性。投资价值凸显：公司2023 年拟每10 股派现金红利15.89 元（含税），共计分配47.53 亿元，分红率60%，若保持分红率不变，根据2024 年预期归母净利润，对应当前市值，股息率为4.7%，高股息彰显投资价值。

风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；产销量增长不及预期。