事件：公司4 月17 日公告，2019 年营收27.34 亿元（+1.49%），归母净利润4.46 亿元（+6.73%），毛利率39.88%（-4.07pcts），净利率25.23%（-2.44pcts）。

投资要点：

公司营收实现稳健增长，新发射卫星折旧等因素导致毛利率下滑报告期内，公司营业收入为27.34 亿元（+1.49%），总体保持了稳健增长，主要原因为公司境内收入保持了稳健增长，同时高通量卫星业务增加所致。公司毛利率（39.88%，-4.07pcts）出现下滑，主要原因为公司2019 年新发射中星6C 卫星引起累计折旧、测控费、运营费等增加影响，导致营业成本（16.44 亿元，+8.86%）增速超过营收增速所致。

费用方面，受公司业务发展增加人员等影响人工成本增加，公司管理费用占营收比例（9.79%，+1.25pcts）出现明显提升，同时公司在卫星应用相关研发项目上加大研发投入，研发费用达0.75 亿元（+39.85%）。报告期末，公司货币资金达到40.86 亿元，较上期期末增长55.62%，主要原因为公司收到上市募集资金及因中星18 号卫星项目失利获得的保险赔款。

全球卫星通信市场竞争激烈，公司境内卫星通信运营服务业务营收保持稳定增长

公司是中国航天科技集团有限公司从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是我国唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业。公司主营业务为卫星空间段运营及综合信息服务等相关应用服务。截至报告期末，公司运营管理着15 颗商用通信广播卫星，拥有的卫星转发器资源涵盖C 频段、Ku 频段以及Ka 频段等，是亚洲第二大、世界第六大固定通信卫星运营商。

从公司营收的分布地域来看，公司2019 年境外业务收入同比下滑5.90%，毛利率同比下降7.54 个百分点。公司负责境外卫星运营业务的子公司亚太卫星披露是收入及毛利率下滑原因是由于2019 年全球和亚太地区的卫星转发器市场持续低迷，卫星广播电视及卫星通信业务需求增长乏力，供大于求导致通信卫星转发器带宽出租费用出现大幅下滑所致，同时亚太卫星展望未来海外转发器市场仍将处于供大于求的状态。反观国内市场，区别于境外业务收入的下滑，公司2019 年境内收入达17.87 亿元（+5.90%），延续了近三年的稳定增长态势。我们认为主要原因一方面是我国境内通信卫星运营行业具有一定的准入门槛和前置条件（如禁止外商参与），另一方面是在传统的C 频段资源供给大于需求背景下,公司在2017 年发射了中星16 号高通量通信卫星，该发射是我国首次将高通量卫星资源投入到商业应用领域，成功拓展了我国卫星通信业务的市场规模。

中星18 号项目失利难阻公司继续在高通量卫星业务领域布局，亚太6D 卫星发射有望改变公司境外业务下滑趋势

2019 年8 月，中星18 号卫星在西昌卫星发射中心成功发射升空，星箭分离正常，但卫星工作异常。中星18 号卫星的所有权及风险自发射时点起转移至公司。公司于2019 年11 月公告披露未能与中星18 号卫星建立有效连接，后续与卫星建立连接的可能性很低，即使重新建立连接，卫星也不具备正常通信服务能力。截至2019 年12 月31 日，公司已收到保险赔偿款2.5 亿美元，同时公司披露中星18号卫星保险赔付款将用于后续卫星资源建设项目。

我们认为，中星18 号项目的失利虽然会延误公司在高通量卫星业务的布局，但在传统卫星转发器租赁市场处于供大于求的状态下，公司继续拓展高通量卫星业务的方向也不会发生改变。在2020 年3月，航天科技集团披露，航天科技五院抓总研制的亚太星通全球高通量宽带卫星通信系统的首发星，亚太6D 高通量通信卫星（亚太6D 卫星由公司及亚太卫星在国内的联营公司亚太星通投资建设）通过出厂预评审，计划于2020 年发射。我们预计亚太6D 卫星的发射将是公司在高通量卫星业务全球布局的重要一步，也将有望改善公司在境外卫星通信运营业务收入的下滑趋势。

稳步推进行业应用平台建设，高通量卫星海洋服务产品已上线公司当前在巩固传统转发器租售业务市场外，开始加快推动新业务开拓，稳步推进行业应用平台建设。现有业务方面，公司披露报告期内，境内卫星广播电视业务总体保持平稳，实现部分省市的电视节目在南海的覆盖及村村通业务备份，同时公司大力开发广播电视传输卫星增量业务，高清上星节目取得新进展，通信业务也保持了持续增长，出色完成了相关应急通信保障工作。而在境外，公司大力开发东南亚、欧洲等区域新市场，获取了新的业务用户，并实现了重点项目的扩容。

新业务开拓方面，公司开始稳步推进行业应用平台建设，特别是在船载重点市场方面，2020 年4 月11 日，航天科技集团披露，公司子公司鑫诺公司“海星通”高通量卫星海洋服务产品已经正式上线，该产品利用中星16 号卫星资源，可提供高速率的宽带通信服务，为不同类型船舶提供更高质量的海洋卫星通信服务，助力海洋卫星通信产业优化升级，我们认为该产品的推出也有望成为公司2020 年新的营收增长点。

投资建议

我们认为，公司作为世界第六大固定通信卫星运营商，依靠其在国内卫星通信行业内兼具的卫星资源优势及技术竞争力，有望助力公司成为国内卫星通信行业的领军者；中星18 号项目虽然失利，但难阻公司继续在高通量卫星业务领域布局，亚太6D 卫星的发射将有望改变公司境外业务下滑的趋势；公司积极推进行业应用平台建设，“海星通”产品的推广有望为公司打开新的业绩增长点。

基于以上观点，我们预计公司2020-2022 年的营业收入分别为28.41 亿元、30.40 亿元和33.15亿元，归母净利润分别为4.53 亿元、4.84 亿元、5.28 亿元，EPS 分别为0.11 元、0.12 元、0.13元，当前股价分别对应148 倍、136 倍及125 倍PE。

风险提示：卫星发射存在失败风险；卫星在轨工作中存在出现故障的风险；国内外卫星通信市场开拓不及预期。