公司发布2021 年中报。2021 年上半年，公司实现营业收入43.19 亿元，同比增长58.75%；实现归母净利润9.78 亿元，同比大幅增长。其中2021Q2，公司营业收入22.00 亿元，归母净利润4.84 亿元，我们认为公司上半年业绩表现较好，主要由于公司主营产品环氧丙烷价格大幅上涨。

核心产品环氧丙烷量价齐升。2021H1，公司环氧丙烷收入达17.74 亿元，同比+126%；全年平均售价15409 元/吨，同比+100%；产量13.90 万吨，同比+13.4%；销量11.51 万吨，同比+13.1%。其中2021Q2，公司环氧丙烷产量6.94 万吨，销量5.87 万吨，收入8.65 亿元，售价14742 元/吨，从连续季度数据来看，公司环氧丙烷销售价格自2020Q3 有明显上涨，2021Q2 整体仍然维持在较高水平。

环氧丙烷量价齐升推动公司盈利改善。自2020Q3 开始，国内环氧丙烷价格有明显上涨，根据wind 数据，2021H1 华东地区环氧丙烷（含税）价格17694元/吨，同比上涨93.9%；环氧丙烷-0.87*丙烯价差11712 元/吨，同比扩大172.9%。其中2021Q1-Q2 价差分别为12687 元/吨和10748 元/吨。

烧碱盈利上半年承压，Q3 开始改善。2021H1 公司全年烧碱营收6.01 亿元，同比-8.9%；平均售价1777 元/吨，同比-12.6%，而烧碱的原料原盐价格195元/吨，同比上涨2.9%，上半年烧碱原料价格上涨，产品价格下跌，导致烧碱盈利承压。下半年以来，随着下游需求增长，烧碱价格企稳回升，盈利开始改善，自2021 年7 月1 日至8 月25 日，华东地区（99%片碱，含税）价格从2075 元/吨上涨至2550 元/吨，涨幅475 元/吨（+22.9%）碳三碳四综合利用一期项目稳步建设。公司碳三碳四综合利用项目主要包括年产60 万吨丙烷脱氢（PDH）项目和年产80 万吨丁烷异构化项目，以及合成氨装置、聚偏氟乙烯联合装置和环氧丙烷/叔丁醇装置。根据2021 年半年报披露，PDH 装置建设进入冲刺期，总体进度完成近90%；丁烷异构、合成氨装置基础施工已进入收尾阶段，热力中心装置主厂房正在进行基础施工，公辅工程主体结构施工进入收尾阶段。

盈利预测及估值。我们预计滨化股份2021~2023 年EPS 分别为0.84、1.07、1.32 元，按照2021 年EPS 以及可比公司估值11-14 倍PE，对应合理价值区间9.24 元-11.76 元，维持“优于大市”评级。

风险提示：项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。