公司披露2024年三季报：24Q1-Q3实现营收16265.41亿元，同比-2.67%，归母净利397.03 亿元，同比-9.05%，扣非归母净利370.21 亿元，同比-9.84%。

其中，24Q3 实现营收4819.22 亿元，同比-13.62%，归母净利102.53 亿元，同比-30.16%，扣非归母净利100.71 亿元，同比-31.13%。24Q3 毛利率7.36%，同比-0.27pct、环比-3.34pct，净利率2.48%，同比-0.52pct、环比-1.28pct。

1-9 月新签订单同比+5%，房建、基建订单结构均明显优化订单方面，2024 年1-9 月新签订单合同额3.25 万亿元，同比增长+4.7%。其中，房建业务新签合同额20011 亿元，同比+0.9%，结构上工业厂房领域新签合同额5208 亿元，同比+26.4%；基建业务新签合同额9763 亿元，同比+25.9%，结构上能源工程大幅增长107.5%、水务与环保领域增长50.4%。

财务费用率同比增加，主因系长债+短债规模增加期间费用表现：24Q3 期间费用率4.05%，同比+0.39pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.39%/1.32%/1.47%/0.86%，同比分别+0.08/+0.18/-0.04/+0.17pct。从绝对额角度，研发费用同比减少13.2 亿元，财务费用同比增加3 亿元，其中利息费用同增14 亿元，截至24Q3 末，公司短期借款1394.67亿元、比年初增加151.15 亿元，1 年内到期的非流动负债1165.03 亿元、比年初下降113.7 亿元，长期借款5267.28 亿元、比年初增加686.16 亿元，应付债券979.49 亿元、比年初增长55.76 亿元。公司季末资产负债率为76.16%，同比增加1.34 个pct。

现金流环比改善、同比偏弱

现金流表现：前三季度收现比96.66%（今年半年报、去年同期分别为87.5%、101.13%），环比改善、同比偏弱。公司应收账款及票据在收入占比22.3%（年初为11.5%、上年同期为15.2%），合同资产在收入占比30.5%（年初为14.78%、上年同期为18.51%），其他应收款收入占比5.16%（年初3.38%、去年同期5.42%），长期应收款收入占比6.94%（年初为4.91%、上年同期7.09%）。

24Q1-3 信用减值损失51.09 亿元，去年同期减值为46.38 亿元；24Q1-3 资产减值损失35.92 亿元，去年同期为减值14.86 亿元。24Q1-3 经营性现金流净额-770.09 亿元，去年同期为-163.52 亿元，主因销售商品、提供劳务收到的现金同比-6.98%；货币资金较年初减少376.97 亿元，主因系经营活动现金净流出增加。

投资建议：我们看好公司①地方化债背景下、报表质量有望得到改善，②国内建筑+地产双龙头，新签订单额稳健，③地产业务受益地产行业集中度提升，④股息率具备吸引力。考虑到24Q3 公司业绩承压，我们下调盈利预测，预计2024-26 年归母净利分别为503.76、529.02、553.69 亿元，现价对应2024-2026 年PE 分别为5/5/5 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：房建基建投资不及预期；项目投资的风险；国际经商环境变化的风险；信用减值、资产减值损失继续增加风险；现金流恶化风险。