施工放缓导致Q3 营收业绩承压，政策发力有望促Q4 边际修复。2024Q1-3 公司实现营业总收入16265 亿元，同降2.7%；实现归母净利润397 亿元，同降9.0%，扣非归母净利润同降9.8%，业绩降幅大于收入主要因投资收益减少叠加减值损失增多。分季度看，Q1/Q2/Q3 分别实现营业收入5493/5953/4819 亿元，同比+4.7%/+1.2%/-13.6%；实现归母净利润149/145/103 亿元，同比+1%/+2%/-30%，Q3 单季营收业绩下滑，预计主要因业主资金紧张情况加剧，房建与基建施工节奏显著放缓。分地区看，Q1-3 境内/境外分别实现营收15420/845 亿元，同比-3.2%/+8.9%，境外业务增势较好。展望后续，中央加杠杆以及化债增量政策可期，同时地产政策持续优化，预计将促进Q4 行业基本面改善，公司业绩有望迎来修复。

施工业务结构持续优化，Q3 地产收入显著提速。分业务看，2024Q1-3 公司房建/基建/地产业务分别实现营收10440/3845/1760 亿元，同比-3%/-1%/+2%，单季分别同比-14%/-22%/+31% ； 实现毛利润731/351/307 亿元， 同降5.3%/2.6%/3%，单季分别同降16%/29%/5%。1）房建板块积极参与高科技工业厂房、科教文卫体设施和城市更新等建设，业务结构持续优化。2024Q1-3 工业厂房新签合同额5208 亿元，同增26.4%，占比提升5pct 至26%；住宅订单占比同比下降3pct 至21%。2）基建板块持续拓展，Q1-3 新签订单同比增长26%，能源工程、水务及环保等细分领域加速布局，订单分别同增108%/50%，增速表现亮眼。

3）地产板块持续加大销售去化及结算力度，Q3 收入有明显提速。

Q3 费用率有所提升，单季现金流明显改善。2024Q1-3 公司综合毛利率8.8%，同比-0.1pct，其中房建/基建/地产业务毛利率分别同比减少0.15/0.13/0.82pct，Q3 单季分别同比减少0.1/0.6/5.1pct，地产盈利能力仍有所承压。Q1-3 期间费用率为4.16%，同比-0.04pct，整体较为平稳，Q3 单季费用率同比+0.4pct，其中管理/财务费用率分别同比+0.18/+0.17pct，预计主要因本期营收规模下滑，费用支出相对刚性致占比提升。2024Q1-3 资产（含信用）减值损失多计提约26 亿元。投资收益同比减少4.4 亿元。少数股东损益占比提升0.8 个pct。归母净利率下滑0.17pct 至2.4%。Q1-3 公司经营活动现金净流出770 亿元，较上年同期多流出607 亿元；Q3单季净流入318 亿元，同比多流入376 亿元，单季现金流明显改善。

体系化推进市值管理提升股东回报，化债等政策落地有望促估值修复。近期公司公告控股股东拟增持6-12 亿元公司股票，以公告日收盘价计算增持股数约占总股本的0.22%-0.45%，彰显集团层面对公司未来发展信心。公司公告表示要持续丰富市值管理“工具箱”，并研究出台市值管理制度、市值管理考核办法，预计后续增量措施有望进一步落地。分红方面提出要“保持稳定的利润分配政策，努力增加现金分红回报，努力实现每股分红逐年增长”，预计未来分红率有望提升。近期财政部表示最大规模化债措施即将出台，有望大幅减轻地方化债压力，促进基建资金面好转，加速公司相关业务回款，后续现金流及资产质量预计将得到改善，PB 估值有望加快修复。

投资建议：根据三季报情况，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司2024-2026年归母净利润分别为502/511/517 亿元，同比-7%/+2%/+1%，EPS 分别为1.21/1.23/1.24 元/股，当前股价对应PE 分别为5.2/5.1/5.1 倍，维持“买入”评级。

风险提示：应收账款减值风险、地产存货减值风险、地产销售大幅下滑风险。