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中国人寿发布2024 年年报，2024 年底公司将投资回报率假设由4.5%下调至4.0%，普通型业务的风险贴现率假设保持不变为8.0%、浮动收益型业务的风险贴现率假设由8.0%下调至7.2%。基于2024 年底假设，2024 年公司实现NBV 337.09 亿元；公司实现归母净利润1069.35 亿元，相同口径下同比+131.6%。

NBV 增速边际放缓，代理人数仍未企稳

1）基于2023 年底假设，2024 年公司实现NBV 458.05 亿元，同比+24.3%（2024Q1/2024H1/9M2024 的NBV 增速分别为+26.3%/+18.6%/+25.1%），公司NBV 增速有所放缓。其中个险渠道NBV 同比+18.4%至410.16 亿元。基于2024 年底假设，2024 年公司实现NBV 337.09 亿元，精算假设调整对公司NBV 的影响幅度为-26.4%。

整体来看，2024 年公司NBV 同比实现较好增长，主要得益于NBV Margin 提升和新单保费增长。基于2023 年底假设，2024 年公司的NBV Margin 为21.4%（测算值），同比+3.9PCT；其中个险渠道NBV Margin 为33.7%，同比+3.8PCT。2024 年公司新单保费为2141.72 亿元，同比+1.6%。2）截至2024 年末，公司代理人数为61.5 万人，较2023 年末、2024Q3 末分别减少1.9、2.6 万人，公司的代理人数仍未企稳。

3）截至2024 年末，公司EV 为1.4 万亿元，较年初+11.2%。EV 增长主要系市场价值和其他调整、内含价值预期回报、投资回报差异、新业务价值等带来的正贡献。

净利润高增带动DPS 实现较好增长

1）2024 年公司实现归母净利润1069.35 亿元，相同口径下同比+131.6%。其中2024Q4 单季归母净利润为24.12 亿元，同比-77.3%（2024Q1/2024Q2/2024Q3 同比分别为-24.5%/+100.3%/扭亏为盈）。2024 年公司的净利润同比大幅增长，主要系投资收益同比增加。2024 年公司的总投资收益达3082.51 亿元，相同口径下同比+150.4%。2）2024 年公司的年化净/总投资收益率分别为3.47%/5.50%，相同口径下同比分别-0.23PCT/+3.07PCT。3）2024 年公司拟派发每股分红0.65 元（含税），同比+51.2%，DPS 大幅增长；分红比例（分红总额/新准则下归母净利润）为17.2%。

投资建议：维持中国人寿“买入”评级

考虑到权益市场改善有望带动公司投资收益向好，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1085/1226/1416 亿，对应增速分别为+1.5%/+13.0%/+15.5%。鉴于公司负债端的稳健性更强和资产端的弹性更大，我们维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏不及预期、资本市场波动加剧、客户需求放缓。