投资要点

事件：中国人寿披露9M24 业绩，业绩符合此前预增公告区间，系股票市场低位震荡后快速反弹，总投资收益同比大幅提升。2024 年起按照新保险合同准则（IFRS17）规定追溯调整保险业务相关上年同期对比数据，按照新金融工具准则（IFRS9）规定选择不追溯调整投资业务相关上年同期对比数据，综合影响下9M24 累计归母净利润同比增长中枢为173.9%，若按照可比口径下（同时追溯IFRS9 与IFRS17），9M24 累计归母净利润同比大增194.1%，业绩表现符合预期。

新准则专项分析。为了更好分析新准则下可比口径增速，我们对比了同口径下新准则数据。9M24 公司实现保险服务收入同比增加15.7%，好于同业系合同服务边际摊销和保单获取现金流量摊销增长所致，保险服务业绩同比小幅增长1.4%；我们搭建的承保利润同比基本持平；我们搭建的投资利差同比扭亏是当期净利润激增的核心原因。1Q24 实现总/净投资收益同口径分别同比增长152.4%/3.9%，简单年化总/净投资收益率为5.38%/3.26%，主要系9 月末权益市场快速上行带动浮盈释放。IFRS9 下，大量权益投资计入交易性金融资产（FVTPL），而其他权益工具（FVOCI 权益工具）期末余额达1514.08 亿元，占投资资产比例仅为2.4%（2023 年末分别为1380.05 亿元和2.4%），使得公允价值变动损益由上年同期的-120.89 亿元大幅转正为1476.55 亿元，对当期净利润影响较大，期末净资产同比增长19.4%至5667.04 亿元得益于当期利润释放和其他综合收益正向贡献所致。

9M24 累计新业务价值（NBV）提速，可比口径下同比增长25.1%，对应3Q24 单季增速逾五成。归因来看，9M24 公司累计实现新单保费达1,975.09亿元，同比增长0.4%（对应3Q24 单季增速达46.4%）；但NBV Margin 大幅提升，主要得益于：1）产品和期限结构优化，9M24 公司实现首年期交保费为1,131.84 亿元，同比增长6.8%（对应3Q24 单季增速达85.5%），其中十年期及以上同比增长17.7%（对应3Q24 单季增速达74.9%），占比同比提升4.3 个百分点至46.4%；2）公司积极降本增效，落实多个渠道“报行合一”并着力于公司稳步推进营销体系改革，深化推进现有队伍向专业化、职业化、综合化转型，着力实现队伍优增优育和产能提升；3）多轮预定利率下调后，综合负债成本稳中有降。公司持续强化资产负债管理，积极推进产品多元和业务形态多元，负债质量不断优化。

“种子计划”超预期加速推进，队伍质态改善。期末总销售人力为69.4 万人（同比-3.6%，环比+1.3%），其中个险人力为64.1 万人（同比-2.9%，环比+1.9%），触底后连续两个季度改善。9M24 个险月人均首年期交保费同比上升17.7%，队伍产能在高基数基础上稳步增长。个险新型营销模式试点快速推进，“种子计划”在南京、深圳等24 个城市试点，取得初步成效。

盈利预测与投资评级。维持盈利预测我们预计2024-26 年归母净利润为862、384和423 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：权益市场大幅波动，长端利率趋势性下行