投资要点：

事件：公司发布2023 年三季报，前三季度公司实现营业收入18.29 亿元，同比增长43.93%；实现归母净利润6.49 亿元，同比增长52.05%。Q3 公司实现营业收入5.37 亿元，同比增长3.92%，实现归母净利润1.3 亿元，同比下滑16.5%，低于我们的预期

风况较差导致发电量不及预期，Q3 电价同比下滑超2 分钱导致收入增速明显低于发电量增速。根据公司公告，2023Q3 公司实现发电量11.5 亿千瓦时，同比增长9.9%，环比下降16.5%，预计主因三季度风况较差，但是Q3 营收增长仅为3.92%，大幅低于发电量增速，预计补贴项目出售平价项目投产带来的电价下降是主要原因。2023 前三季度公司实现上网电价加权均价0.5343 元/千瓦时，相较于2022 年前三季度的0.5486 元/千瓦时同比下降0.0143 元/千瓦时，比较Q3 电价数据来看，2022H1公司上网电价加权均价为0.538元/千瓦时，低于2022前三季度的加权电价，意味着2022Q3公司上网电价在0.538 元/千瓦时基础上进一步增长，而2023H1 公司上网电价加权均价为0.5362元/千瓦时，高于2023 前三季度的平均电价，意味着2023Q3 公司上网电价在0.5362 元/千瓦时基础上进一步下降，测算下来2023Q3 上网电价较2022Q3 下降超过2 分钱。进一步分地区来看，Q3公司河南风电发电量同比增长16%，但是前三季度河南风电上网电价同比下降超8 分钱，预计主要是因为Q2 出售部分河南存量带补贴机组，Q3公司内蒙风电实现发电量0.52 亿千瓦时（去年同期没有），主因2023 年内蒙地区新增装机，但是前三季度内蒙古的上网电价仅为0.2815 元/千瓦时，远低于公司平均电价，综合影响下，公司Q3 上网电价降幅明显，导致收入增速远低于发电量增速。

黑龙江、广西等高电价区域风电项目尚未投产，储备项目收益率水平较高。根据公司公告，截至2022年底公司拥有158 万千瓦风电项目获得核准（主要位于黑龙江地区），拥有124.2 万千瓦风电项目列于地方开发计划，这些项目开发确定性高，预计将在2023-2025 年陆续开工、投产。2023 年前三季度公司新增投产项目有限，且主要位于内蒙古，内蒙古较低的标杆电价拉低了公司整体的上网电价水平。但实际上，根据公司公告，公司储备项目大头位于黑龙江（标杆电价0.374 元/千瓦时）、广西（标杆电价0.4207 元/千瓦时），这些地区电价水平较高，风资源情况较好，项目投产后将给公司带来较高的收益率水平，预计单GW 年化盈利2-3 亿元。

风电项目储备充沛、切入分布式光伏，中长期公司增长有保障。根据公司公告，公司通过“产业投资与项目开发一体化”的风电开发模式，能够持续获取风电指标，当前公司拥有风电资源储备（除上述核准及列入地方开发计划外）471.8 万千瓦风电项目，足以显示公司获取风电项目的能力。在分布式光伏领域，公司开发项目主要采用“渠道合作”模式，与地方实力企业相互合作，资源获取能力较强。

根据公司规划，未来三年，公司计划完成80-100 万千瓦的分布式光伏的资源开发，并利用工商业客户资源开展充电桩、售电、分散式储能等综合能源服务，不断扩大公司核心竞争力。截至2022 年底公司已备案分布式光伏项目19 万千瓦，其中在建及待建14. 8 万千瓦，并拥有资源储备40 万千瓦，覆盖华北、华中、华东地区的十多个省份。截至2023 年8月中旬，公司已经累计并网分布式光伏项目 45 个，装机容量达10 万千瓦，项目建设进度较快，预计未来几年公司风电、分布式光伏装机规划将持续稳定增长，助力公司盈利能力持续提升。

盈利预测与估值：我们维持公司2023-2025 年公司归母净利润分别为9.8、13.9、17.8 亿元，当前股价对应的PE 分别为9、6 和5 倍，低于行业平均，维持“买入”评级。

风险提示：风电装机进度不及预期，公司因去年会计差错收到监管函相关风险