核心观点：

大股东中核集团，核电工程主力军。截至24H1 末，中核集团直接持有公司56.67%股权。24H1，核电工程/工业与民用工程业务营收占比为28%/65%。19-23 年，公司营收/归母净利润CAGR+14.5%/ +14.3%。

核电站国内工程年均市场空间达504 亿元，高壁垒下核岛工程服务“一家独大”。①竞争格局：截至2015 年末，公司在核岛土建市占率98%、安装工程市占率96%。常规岛方面，参与者主要为中国建筑、中国能建、中国电建、中国核建（截至15Q1 末土建/安装市占率24%/9%）。

②工程单价：三代机型核电站工程建成单价约为150-190 亿元/GW，核岛及配套设施土建/安装分别11%/7%，常规岛及配套设施土建及安装工程占比6%。③市场空间：测算得2024-2030 年核电站土建及安装工程年均市场空间为504 亿元；其中核岛及配套/常规岛及配套工程分别377/127 亿元；2025 年检修外委市场空间23 亿元。

核电工程及检修业务护城河宽广，工业和民用工程订单持续优化。核电工程：公司承建我国全部在役核电站的核岛工程，截至24H1 累计建设91 台核电机组，具备同时承建40 台核电机组的能力。核电维护检修：旗下中核检修国内核电站核岛日常及大修维护业务市占率约70%-80%。24H1，核电工程实现营收150.8 亿元，同比+30%。工业与民用工程：24H1, 工业和民用工程板块实现营收357.01 亿元，同比-6%。

在手合同中房屋建筑占比由2022 年的66%下降至24Q1 的44%。已签署股权收购中核二十五意向协议，拓展矿业工程业务。

盈利预测及投资建议。①当前核电工程市场空间广阔、高门槛致使竞争格局较其他电力工程行业更佳，应给予较高估值；②公司核电工程营收及利润贡献比例有望持续提升，带动公司盈利能力改善。我们预计24-26 年归母净利润分别为22.3/26.0/29.2 亿元，给予公司24 年17倍PE 估值，对应合理价值12.60 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：核电核准不及预期、全球核安全问题、资金到位不及预期。