投资要点：

事件：公司公布24H1 业绩，报告期内公司实现收入1394 亿元（+5.1%），归母净利润29.4 亿元（+12.7%），扣非归母净利润27 亿元（+23%）。

其中Q2 实现收入693 亿元（+4.4%），实现归母净利润14 亿元（+28%），扣非归母净利润13.3 亿元（+58%），业绩整体符合预期。

商业板块增长稳健，CSO 业务表现亮眼。

24Q2 公司商业板块实现收入635 亿元（+6.7%），实现净利润9.6 亿元（+5.7%），整体增长稳健。其中CSO 业务Q2 实现收入23 亿元（+217%），持续实现高速增长。24H1 非药业务实现收入218 亿元（+11.1%），实现快速增长。

工业板块收入有所承压，但盈利能力改善明显。

24Q2 公司工业板块实现收入57.9 亿元（-16.1%），收入下滑主要系子公司第一生化下滑所致（24H1 收入-64%），24Q2 工业板块实现净利润6.4亿元（+2.9%，23Q2 基数还原减值等一次性损益），利润在收入承压情况下逆势增长，盈利能力改善明显。

财务分析：盈利能力和运营效率同步改善。

Q2 公司实现毛利率11.75%（-0.94pct），净利率2.5%（+0.29pct），扣非净利率1.92%（+1.79pct）；运营能力来看，24H1 公司应收账款周转天数99.3 天（相比2023 年年底增加2.74 天），存货周转天数52.5 天（-3.39 天），应付账款周转天数73.2 天（-0.35 天），现金周期78.7 天（-0.3 天），运营效率持续优化。

盈利预测与投资建议

我们维持公司盈利预测， 预计公司2024-2026 年收入分别为2898/3205/3513 亿元，同比增长11.3%/10.6%/9.6%，归母净利润分别为52.4/58.4/65.4 亿元，分别同比增长39%/12%/12%，对应当前PE 分别为13.7/12/11 倍。考虑到公司商业和工业板块均贡献较大的利润占比，我们分别选取医药商业板块中的重药控股、九州通、国药股份、国药一致、柳药集团，医药工业板块中的复星医药、华润三九、丽珠集团（剔除最低值和最高值白云山、恒瑞医药）作为可比公司，上海医药估值高于可比公司平均水平，考虑到公司创新业态逻辑持续兑现，业绩增长确定性较强，估值溢价合理。公司作为全国流通行业龙头之一，商业板块创新业务快速发展，工业板块创新转型持续落地，维持“买入”评级。

风险提示

研发风险、应收账款风险、行业政策风险