本报告导读：

债券供不应求使得长久期利率债受到追捧，长端利率过度下行；多位学者判断10 年期国债利率合理区间为2.5%-3.0%；长端利率回暖利好保险资产端改善，维持增持。

摘要：

事件：5月30日， 《金融时报》就长期国债利率走势进行报道，并提示风险。

点评：

债券供不应求使得长久期利率债受到追捧，长端利率过度下行。2024 年以来，我国中长期债券收益率下行较为明显，30 年期国债收益率运行至2.5%下方，10 年期国债收益率一度创20 年来最低。对于一季度国债收益率的阶段性下行，央行曾予以回应，指出“长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，同时也受到无风险资产相对缺乏等因素的扰动”。5 月22 日，我国30 年期首只超长期特别国债“24 特国01”上市交易，开盘后大涨25%触发两次临时停牌；5 月27 日，20 年期超长期特别国债面向个人投资者发售，银行开售几分钟后额度便已售罄。

市场对超长期国债火热追捧，使得官媒引导市场理性评估风险。

结合中国当前经济潜在增长趋势，多位学者判断10 年期国债利率的合理区间为2.5%-3.0%。根据《金融时报》报道，国务院发展研究中心原副主任刘世锦、复旦大学经济学院院长张军等多位学者测算，结合中国经济潜在增速仍在5%左右，我国10 年期国债收益率的合理区间在2.5%-3.0%；而截至24 年5 月30 日，10 年期国债收益率仅为2.28%，较年初下行27.27bp，已经明显偏离合理水平。

长端利率回暖利好保险资产端改善，有利于推动估值修复。当前保险行业P/EV 估值已下探至历史底部。截至2024 年5 月30 日收盘价，上市险企P/EV 分别为中国人寿（0.65x）>中国平安（0.52x）>中国太保（0.48x）>新华保险（0.38x），分别处于2012 年以来的7.0%、3.8%、12.3%和8.4%分位水平。我们基于当前保险市值倒算股价隐含的十年期国债收益率水平，上市险企估值隐含的十年期国债收益率水平分别为中国平安（-1.3%）<新华保险（-0.6%）<中国太保（0.0%）<中国人寿（0.9%），与目前10 年期国债收益率2.3%的水平以及中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，预计股价向上修复空间较大。

投资建议：长端利率回暖预期有利于市场缓解对保险公司投资端的负面预期，从而利好寿险行业估值修复，维持行业增持评级。其中，纯寿险公司受到利率变化的敏感性更大，根据测算，投资收益率上行50bp 上市险企EV 的敏感性分别为新华保险（11.8%）>中国人寿（10.2%）>中国太保（9.7%）>中国平安（7.6%）。建议增持新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安。

风险提示：长债发行不及预期；权益市场波动；优质资产“资产荒”。