核心观点：

24 年二季度公司归母净利环比增115%，大超预期。公司发布24 年中报，24 年二季度公司实现营业收入618 亿元，同比-9%，环比+26%，归母净利润48 亿元，同比+198%，环比+115%，基本每股收益0.28元/股（24 年上半年为0.409 元/股），经营净现金流100 亿元，同比+57%，环比+179%，资产负债率49.97%，较24M3 末-1.64PCT，业绩环比大幅改善的主因是：1.电解铝：据Wind，24Q2，SHEF 铝价均价环涨8%至20647 元/吨，Mysteel 测算中国电解铝完全成本均值环升2%，估测吨电解铝毛利上升1186 元/吨，云南复产促公司电解铝产量环比增4%，估测电解铝板块毛利环增21.7 亿元。2.氧化铝：据Wind，24Q2 全国氧化铝均价3633 元/吨，环比涨8%，几内亚铝土矿均价环比涨2%，Mysteel 测算国内氧化铝成本2804 元/吨，环比涨0.7%，公司氧化铝产量环比-4%，估测氧化铝板块毛利环增15.1 亿元。

氧化铝主业子公司扭亏成效显著。据公司财报，子公司山西华兴、贵州华仁、中铝新材料、兴华科技、山西新材料23 年上半年净利润合计-9.28 亿元，24 年上半年均扭亏为盈，合计净利润达16.93 亿元。

盈利预测与投资建议。中国铝业作为电解铝、氧化铝行业龙头，我们预计公司2024-2026 年EPS 为0.87/0.93/1.00 元/股，参考可比公司，我们给予中国铝业2024 年13 倍的合理PE 估值，对应合理价值为11.32 元/股，按当前AH 股溢价比例，H 股合理价值为8.01 港币/股，维持“买入”评级。

风险提示。宏观经济大幅波动，电解铝价格下跌，氧化铝价格下跌，电力价格上涨，氧化铝、电解铝产量不及预期。