公司一季度业绩靓丽，归母净利润环比增长63.45%。公司2024 年一季度实现营收489.56 亿元，同比-26.14%，环比+33.52%；实现归母净利润22.30亿元，同比+23.01%，环比+63.45%；实现扣非归母净利润21.83 亿元，同比+35.61%，环比+29.57%。公司业绩大幅提升主要系商品价格上涨所致，2024年一季度，公司主营产品电解铝和氧化铝的价格同比和环比来看均有所上升，24Q1 长江有色市场A00 铝含税均价为1.90 万元/吨，同比+3.19%，环比+0.43%；氧化铝现货含税均价为3350 元/吨，同比+14.6%，环比+11.5%。

期间费用率优化，资产负债率持续下降。2024 年一季度，公司毛利率15.34%，同比+6.22%，环比-5.62%；净利率8.27%，同比+3.89%，环比-0.96%。销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为0.19%/2.05%/1.17%/1.42%，同比分别+0.04%/+0.66%/ +0.48%/+0.19%，环比分别-0.10%/-2.04%/+0.09%/-0.58%，费用管控卓有成效。同时，公司的资产负债率持续优化，截至2024 年一季度末为51.61%，较2023 年末下降1.69%。

一季度原铝产量同比+16%，主营产品盈利能力提升。2024 年一季度，公司实现冶金氧化铝产量425 万吨，同比+6.8%，环比+1.0%；实现精细氧化铝产量99 万吨，同比-10.8%，环比-54.2%；自产氧化铝外销量150 万吨，同比-9.1%，环比-0.7%；实现原铝产量178 万吨，同比+16.3%，环比-4.3%；自产原铝外销量176 万吨，同比+11.4%，环比-5.4%；实现煤炭产量288 万吨，同比+6.7%，环比-14.3%。盈利能力方面，据我们测算，公司24 年一季度原铝单位净利润1560 元/吨左右，氧化铝515 元/吨左右，均较2023 年有明显提升。

风险提示：电解铝需求不及预期的风险；原料价格上行导致电解铝盈利能力下降的风险。

投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。预计公司2024-2026 年营业收入2,229.65/2,265.90/2,315.09 亿元，同比增速-0.94%/1.63%/2.17%；归母净利润85.00/102.21/116.26 亿元，同比增速26.54%/20.25%/13.75%；摊薄EPS 为0.50/0.60/0.68 元，当前股价对应PE 为15.2/12.6/11.1x。考虑到公司为大型有色央企龙头，拥有完整铝产业链，且在电解铝行业产能存在天花板的情况下仍具备产能扩张能力，维持“增持”评级。