集换式卡牌满足用户多元需求，量价齐升驱动下，市场规模或延续快速增长集换式卡牌（TCG）是指有特定主题，可供消费者收藏、交换或者畅玩的卡牌，分为竞技型（核心功能为对战，代表为宝可梦PTCG 等）和非竞技型（核心功能为收藏和赏玩，代表为NBA 球星卡、小马宝莉卡等）。量价齐升驱动下，市场规模或延续增长，根据灼识咨询，中国集换式卡牌市场规模由2017 年的7 亿元增加至2022 年的122 亿元，CAGR 为78.4%，2027 年有望达到310 亿元，2022-2027 年CAGR 为20.5%。量的角度来看，卡牌复购率及用户规模有望提升，（1）复购率方面，卡牌通过绑定IP 获得年轻消费者青睐，拆卡玩法或强化用户粘性，提升复购率；（2）用户规模方面，基于卡牌社交属性及卡牌商持续开发新品类、直播拆卡等方式吸引新增用户，或持续破圈。价格角度来看，IP 效应、稀有度、卡牌功力等影响单卡价格，日本/美国集换卡人均支出分别为中国（2022年为8.6 元）的11/6 倍，我国卡牌人均支出有较大提升空间。

行业当前集中度较高，新品牌崛起或驱动格局走向开放，IP 为核心竞争要素竞争格局来看，2022 年卡牌行业商品交易总额前五大公司市占率合计为76.7%，龙头卡游市占率为71.0%，行业集中度较高。但线上新兴品牌蓬勃发展，集卡社、Hitcard、万画云游推出差异化品类，销售额快速增长，竞争格局有望趋向开放。

卡牌制作供应链成熟，品类偏轻，优质IP 资源或成为核心竞争要素，IP 储备丰富的内容方通过“授权+自营”进入卡牌行业，为自有IP 推出相关卡牌产品，有望扩大IP 变现空间，而拥有稳定强大渠道体系的公司亦有望受益行业高增长。

积极布局集换式卡牌赛道，优选优质IP 储备丰富、渠道运营能力突出的公司IP 储备方面，奥飞娱乐旗下拥有巴啦啦小魔仙、超级飞侠、量子战队等优质IP，于2024 年7 月推出《铠甲勇士》集换卡牌，2024 年还将推出喜羊羊与灰太狼等IP 卡牌新品；上海电影在“大IP 开发”战略下，旗下上影元授权卡星时代推出《大闹天宫》IP 集换卡，并逐步打造“卡片英雄”宇宙，目前葫芦兄弟、孙悟空、哪吒、黑猫警长等已加入卡盟卡片宇宙；阅文集团利用庞大的网文IP 资源提高内容变现上限，得益于《与凤行》、《庆余年》卡牌推出，2024H1 在IP 卡牌销售GMV 合计约为1 亿元，后续计划推出《大奉打更人》、《全职高手》《斗破苍穹》《诡秘之主》《一人之下》《狐妖小红娘》等知名IP 卡牌。渠道角度来看，姚记科技已投资球星卡交易平台卡淘，且公司多年沉淀的扑克牌销售渠道优势或助力卡牌业务发展；华立科技陆续推出《奥特曼融合激战》《宝可梦加傲乐》《我的世界地下城 ARCADE》等IP 卡牌，2023 年动漫IP 衍生品收入同比增长76.2%，并与上游优质IP 方合作紧密，下游拥有广泛的游艺乐园场景及经销渠道。我们建议关注拥有丰富的优质IP 储备或突出的渠道优势，并积极布局集换式卡牌业务的公司，重点推荐奥飞娱乐、上海电影、阅文集团、姚记科技，受益标的包括华立科技等。

风险提示：新推出卡牌销量不及预期、卡牌行业竞争加剧等。