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CRIC 发布2018 年5 月房地产行业龙头公司销售数据。

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推盘意愿上升，销售增速反弹

2018 年5 月，行业龙头公司销售额同比增长45.9%。2018 年前5 月，行业龙头销售额累计增长31.0%。5 月行业龙头单月表现超过4 月。公司表现分化较大，其中碧桂园、融创中国、新城控股等大公司销售增速较高，华润置地、龙湖地产、中国恒大等单月销售增速较低。

我们认为，越来越多的企业愿意加快推盘进度。热点城市限价范围越来越广，这意味着时间不能带来房价的提升，只会带来资金成本的累积。所以，越来越的企业进一步加快周转速度。6 月是地产企业半年度考核的关键节点，我们相信行业龙头在6 月的表现将更为靓丽。

另外，我们认为即便一些城市网签的数据下降，也不能说明去化情况开始恶化。限签的存在使得各地网签存在明显失真。

信用风险已经充分预期，销售稳定确保龙头安全

这一轮地产股的调整，很大程度是因为企业在债务结构调整的过程中出现融资渠道收窄，新旧债务暂时性衔接困难的局面。部分民营企业在最近中止债券的发行，主要是因为债券的供给和需求方不能对信用风险达成一致看法。而且，由于缺乏可靠的信用风险评判指标，不少投资者宁可暂时停止投资民企的债券。

但是，这一轮信用风险的暴露，并不是销售减速，房价下跌所造成的，也不是不断加码地产政策所造成的。对融资渠道的规范监管带来一些阵痛，而缺乏对阵痛的定量评估导致债券市场夸大民营地产公司的可能风险。不过，我们预计按揭贷款利率将稳定在5.6%左右，未来销售去化速度将保持正常。更何况，限价政策意味着不少地方新房具有价差优势，销售不成问题。

因此，我们预计全年全国商品住宅销售额将同比增长4.8%，龙头公司仍将享受集中度提高的好处，销售保持高速增长。健康的经营性回款和具备流动性的资产，决定了房地产龙头整体上并没有太高的信用风险。我们相信，目前信用债发放困难的阶段是暂时的，市场有能力区别公司的质量差别。

资产负债表安全决定板块投资价值，利润表稳定决定个股选择

我们认为，我们所覆盖的企业（也是市场所关注的主流开发企业）资产负债表是安全的。

资产端销售回款畅通，决定了企业能够应对负债端的挑战。最差的结果，是企业为了降杠杆变卖一些项目，出让一些项目的权益，并加快销售回款。比较好的结果，是企业完成了融资结构的调整，融资更加规范，运营更加稳健。

我们相信，当前地产蓝筹的估值已经具备吸引力，市场对于信用的担心是多余的，板块具备显著的投资价值。

不过，2017 年我们比较看重企业的销售增速，但2018 年我们更建议投资者聚焦企业的盈利能力。毕竟，限价、资金成本上升都决定了企业利润率被压缩。企业保障盈利能力最有效的办法是低价获得土地储备，或者降低土地资金的前期投入。我们看好招商蛇口、新城控股（和新城发展控股）、华侨城、中南建设、碧桂园。

风险提示

基准利率超预期上行风险。